“第二十一屆（2017年度）中國(guó)資本市場(chǎng)論壇”在北京舉行

　　金融風(fēng)險(xiǎn)與金融監(jiān)管

　　主持人：中國(guó)人民大學(xué)財(cái)政金融政策研究中心主任 瞿強(qiáng)

　　嘉賓：

　　中國(guó)銀監(jiān)會(huì)審慎規(guī)制局副局長(zhǎng) 王勝邦

　　中國(guó)人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院副院長(zhǎng) 張杰

　　清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院金融系 宋逢明

　　中國(guó)人民銀行研究局市場(chǎng)處處長(zhǎng) 楊娉

　　北京大學(xué)金融與證券研究中心主任 曹鳳岐

　　臺(tái)灣大學(xué)金融研究中心主任 黃達(dá)業(yè)

　　瞿強(qiáng)：第一個(gè)模塊的題目是金融風(fēng)險(xiǎn)與金融監(jiān)管，首先提示問(wèn)題然后開(kāi)始討論。中國(guó)現(xiàn)在金融風(fēng)險(xiǎn)大家都直接面對(duì)著，上午也討論過(guò)，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上直接點(diǎn)明了現(xiàn)在要正視金融風(fēng)險(xiǎn)，這是巨大的進(jìn)步，我們的風(fēng)險(xiǎn)在哪些地方可以聽(tīng)聽(tīng)大家的高見(jiàn)；第二個(gè)問(wèn)題，針對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)金融監(jiān)管還可以做哪些事情？

　　隨著中國(guó)金融結(jié)構(gòu)的變化，銀行資產(chǎn)負(fù)債表有巨大的變化，原來(lái)傳統(tǒng)的信貸為主，現(xiàn)在信貸份額大幅度下降，和市場(chǎng)相關(guān)的業(yè)務(wù)越來(lái)越多，實(shí)際上是混業(yè)的趨勢(shì)，產(chǎn)品間互相的交叉、風(fēng)險(xiǎn)的傳遞，以至于對(duì)監(jiān)管帶來(lái)了很大的挑戰(zhàn)。2015年開(kāi)始，先是股市上出了一些問(wèn)題，在去年年底債券市場(chǎng)發(fā)生了比較大的變化，接著會(huì)想，下一步風(fēng)險(xiǎn)還有那么在哪些地方，比如會(huì)不會(huì)在銀行部門表現(xiàn)出來(lái)，最近在市場(chǎng)上關(guān)于監(jiān)管的討論也很多，特別是保險(xiǎn)資金的爭(zhēng)論，各位嘉賓都會(huì)涉及到。

　　首先是幾位嘉賓每個(gè)人闡述一下自己的觀點(diǎn)，然后再看看其中有爭(zhēng)議的地方再相互的辯論。

　　首先黃達(dá)業(yè)教授，臺(tái)灣也經(jīng)歷過(guò)金融體系的變化、混業(yè)的階段，也給監(jiān)管帶來(lái)了很多的挑戰(zhàn)，類似的方面可以做一下介紹。

　　黃達(dá)業(yè)：各位老師、同學(xué)、各位嘉賓大家好！這次要談金融風(fēng)險(xiǎn)與金融監(jiān)管。

　　這個(gè)主題我弄了20幾年，在學(xué)術(shù)上做了30幾年，金融監(jiān)管和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，最近一次做是關(guān)于養(yǎng)老風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)?、金融監(jiān)管所扮演的角色，如何協(xié)助金融監(jiān)管監(jiān)督風(fēng)險(xiǎn)，金融風(fēng)暴和企業(yè)破產(chǎn)監(jiān)管上如何管控風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管者應(yīng)該如何處理風(fēng)險(xiǎn)，包括大量的銀行倒閉、大量的公司貸款違約怎么來(lái)處理。

　　在政策上我參與更久有20多年，我在1998年幫臺(tái)灣行政院開(kāi)始設(shè)計(jì)金融監(jiān)管管理組織架構(gòu)的設(shè)計(jì)，那時(shí)候行政院長(zhǎng)是肖萬(wàn)長(zhǎng)先生，希望設(shè)計(jì)金融監(jiān)管一元化的架構(gòu)，當(dāng)時(shí)臺(tái)灣和南海一樣是把財(cái)政和金融以及監(jiān)管納入財(cái)政部的下邊，設(shè)計(jì)的時(shí)候希望獨(dú)立出來(lái)，金融監(jiān)管一元化。

　　金融監(jiān)管牽扯的部分蠻無(wú)趣，因?yàn)橥ǔＪ翘幚肀槐O(jiān)管的對(duì)象，通常是被指責(zé)的對(duì)象。對(duì)監(jiān)管對(duì)象來(lái)講，被監(jiān)管對(duì)象永遠(yuǎn)不滿意，被監(jiān)管對(duì)象功能不斷的轉(zhuǎn)化和改變，監(jiān)管者能不能適時(shí)的調(diào)整角色、發(fā)揮功能，能夠達(dá)到監(jiān)管的目標(biāo)，提升監(jiān)管的效率這是很大的挑戰(zhàn)。

　　20年前設(shè)計(jì)的制度在臺(tái)灣是很難的一件事，吃力不討好，每個(gè)單位都有本位主義，不管是央行和人事局和黨委都有自己的本位，調(diào)動(dòng)這么大監(jiān)管架構(gòu)的調(diào)整并不容易。在設(shè)計(jì)的時(shí)候不僅要兼顧學(xué)理還要兼顧政治的現(xiàn)實(shí)，把政治現(xiàn)實(shí)的狀況達(dá)到妥協(xié)，不可能說(shuō)拿到最好的選擇。最后我的方案也是進(jìn)行落實(shí)，金融監(jiān)管一元化，實(shí)際上也有一些妥協(xié)，監(jiān)管變成一個(gè)層級(jí)，大陸現(xiàn)在是一行三會(huì)，臺(tái)灣那時(shí)候是央行和財(cái)政部?jī)蓚€(gè)，后來(lái)金融部分獨(dú)立出去了，就是包括：央行、金融監(jiān)管管理委員會(huì)、財(cái)政部，監(jiān)管一元化最后接近一元化還沒(méi)有完全一元化。

　　整個(gè)組織架構(gòu)中，金融監(jiān)管單位中，把原來(lái)的銀行、證券、保險(xiǎn)三個(gè)部分整合在一起，再加上檢查單位，要有其獨(dú)立性避免政治的介入，這是相當(dāng)引起爭(zhēng)議的，最后三個(gè)單位銀行、證券和保險(xiǎn)都是平行單位，有一個(gè)檢查單位是最大的單位，人數(shù)也是最多的，一局獨(dú)大，另外三局比較小，銀行、證券和保險(xiǎn)比較大，監(jiān)察比較大，原來(lái)保險(xiǎn)公司的檢查能力也全部并入，并購(gòu)很多的障礙，央行愿意不愿意過(guò)去牽扯到人事福利和待遇制度，最后還是達(dá)成了金融監(jiān)管形式上的一元化，可以在形式上對(duì)被監(jiān)管單位的職能的調(diào)整達(dá)到相當(dāng)程度合適的位置，也就是說(shuō)被監(jiān)管單位以金融控股公司的形式出臺(tái)，也是混業(yè)經(jīng)營(yíng)，它本身已經(jīng)跨越了，原來(lái)銀行除了銀行業(yè)包括證券和保險(xiǎn)也要經(jīng)營(yíng)，原來(lái)是證券公司并購(gòu)一家銀行也變成了金融控股，也變成混業(yè)經(jīng)營(yíng)，只是以證券主導(dǎo)，原來(lái)是保險(xiǎn)公司也并購(gòu)銀行和證券，又變成金融控股公司。

　　當(dāng)監(jiān)管單位銀行、證券、保險(xiǎn)都轉(zhuǎn)型了，都變成了混業(yè)經(jīng)營(yíng)的金融機(jī)構(gòu)，監(jiān)管當(dāng)局如何調(diào)試？金融監(jiān)管一元化有必要性，至少在銀行、證券、保險(xiǎn)三家監(jiān)管當(dāng)中要協(xié)調(diào)、要監(jiān)管，至少有個(gè)統(tǒng)一的全權(quán)單位來(lái)處理。舉個(gè)例子，銀行的透明度和資本充足度，銀行業(yè)要適當(dāng)?shù)谋壤ｋU(xiǎn)，保險(xiǎn)公司資本充足率要求不一樣，同一個(gè)監(jiān)管單位下的銀行局和保險(xiǎn)余，對(duì)監(jiān)管的要求也并不一樣，我們?cè)趯W(xué)理上產(chǎn)生監(jiān)管的套利，最后大家都發(fā)現(xiàn)，銀行跟保險(xiǎn)為主的金融公司此消彼漲，一定是銀行為主的金融公司比不上保險(xiǎn)起家的金融控股公司，所以臺(tái)灣最大的兩個(gè)是保險(xiǎn)起家的，第一是國(guó)泰金融、第二是富邦產(chǎn)險(xiǎn)，它獲利七年是連續(xù)第一，這是監(jiān)理和監(jiān)管，監(jiān)管套利的產(chǎn)生。

　　金融監(jiān)管的一元化是有必要性的，造成被監(jiān)管單位公平性競(jìng)爭(zhēng)，而且監(jiān)管的效率也可以提升。謝謝！

　　瞿強(qiáng)：臺(tái)灣在2000年初的時(shí)候，為什么從原來(lái)的分業(yè)經(jīng)營(yíng)監(jiān)管過(guò)渡到混業(yè)，背后的推動(dòng)力量是什么，又帶來(lái)了哪些風(fēng)險(xiǎn)？問(wèn)題如何處置的，一會(huì)兒希望再介紹一下。謝謝！

　　第二位是曹鳳岐先生，曹老師長(zhǎng)期關(guān)注研究中國(guó)的資本市場(chǎng)，也是論壇的?？停芾蠋煵恢雷罱馁Y本市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的振蕩有什么看法，對(duì)監(jiān)管有什么意見(jiàn)？

　　曹鳳岐：我們的論壇搞了21屆了非常不錯(cuò)，表示祝賀！我參加了20屆（鼓掌），今天我還是從海南提前趕回來(lái)參會(huì)。我做個(gè)PPT，有人給我發(fā)了一個(gè)函，說(shuō)如果有PPT的話可以寄過(guò)來(lái)，我就寄過(guò)來(lái)了，但是PPT就可能超時(shí)，我盡量不超（笑）。

　　建立現(xiàn)代金融監(jiān)管的必要性，習(xí)主席在制定“十三五”建議說(shuō)明中指出，加強(qiáng)統(tǒng)籌協(xié)調(diào)改革并完善適應(yīng)現(xiàn)代金融市場(chǎng)發(fā)展的金融監(jiān)管框架，什么是現(xiàn)代金融？什么是傳統(tǒng)金融？我理解傳統(tǒng)金融一般是指銀行金融，銀行的職能是存貸匯主要的風(fēng)險(xiǎn)是信用風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)代金融是廣義金融，除了貨幣市場(chǎng)以外重要的是資本市場(chǎng)，除了股票債券以外還有衍生品市場(chǎng)、影子銀行、民間金融、互聯(lián)網(wǎng)金融、混業(yè)經(jīng)營(yíng)、控股公司等等這些形式。

　　現(xiàn)代金融是非常廣義和復(fù)雜的金融，它的風(fēng)險(xiǎn)不僅僅是信用風(fēng)險(xiǎn)，可能更重要的是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下金融風(fēng)險(xiǎn)的新特點(diǎn)，要求監(jiān)管理念方式甚至監(jiān)管機(jī)構(gòu)都要發(fā)生變化。近年來(lái)，英美等發(fā)達(dá)國(guó)家都對(duì)金融監(jiān)管體系進(jìn)行了改革，改革主要是向集中統(tǒng)一綜合監(jiān)管方向發(fā)展。中國(guó)金融監(jiān)管體系，現(xiàn)在很簡(jiǎn)單的一行三會(huì)，也就是說(shuō)，中國(guó)人民銀行和銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)。這一行三會(huì)在一定時(shí)期是中國(guó)金融發(fā)展歷史的必然產(chǎn)物，對(duì)當(dāng)時(shí)分業(yè)經(jīng)營(yíng)，而且對(duì)金融穩(wěn)定起了很大的作用，我們不能完全的否定一行三會(huì)。但是目前一行三會(huì)已經(jīng)不適應(yīng)需要了，我們的銀行業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)、證券業(yè)實(shí)際上已經(jīng)混合經(jīng)營(yíng)了，控股公司也出現(xiàn)了，互聯(lián)網(wǎng)金融的出現(xiàn)已經(jīng)完全打破了銀行、保險(xiǎn)、證券的界限，也說(shuō)不清它是銀行還是保險(xiǎn)了，什么都做。

　　在這種情況下就出現(xiàn)了邊界不清的問(wèn)題，現(xiàn)在的一行三會(huì)存在的問(wèn)題，實(shí)施分業(yè)經(jīng)營(yíng)中缺乏統(tǒng)一監(jiān)管機(jī)制，分業(yè)監(jiān)管容易產(chǎn)生監(jiān)管的真空和監(jiān)管套利、分業(yè)監(jiān)管易導(dǎo)致重復(fù)監(jiān)管增加監(jiān)管成本、很難實(shí)現(xiàn)金融混合經(jīng)營(yíng)和金融控股公司發(fā)展監(jiān)管的需要、對(duì)金融創(chuàng)新和互聯(lián)網(wǎng)金融等等很難進(jìn)行有效監(jiān)管、國(guó)際金融危機(jī)對(duì)中國(guó)的啟示，國(guó)際金融危機(jī)，2007年以后國(guó)際金融來(lái)看，更多的是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)變成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，這塊我們應(yīng)該有所借鑒。

　　金融職能改革現(xiàn)在已經(jīng)達(dá)成共識(shí)了，一行三會(huì)，建設(shè)什么樣現(xiàn)代職能監(jiān)管框架，大體上兩種意見(jiàn)，第一件意見(jiàn)主張恢復(fù)由央行大一統(tǒng)監(jiān)管的格局，臺(tái)上有我的學(xué)生在央行，撤銷三會(huì)合并在央行中去，由央行統(tǒng)一進(jìn)行監(jiān)管，這是一種。有人說(shuō)這是美國(guó)模式，有人說(shuō)這也是英國(guó)模式，不管美國(guó)和英國(guó)反正是央行主管其他的合并。

　　第二個(gè)意見(jiàn)是合并三會(huì)，成立新的金融機(jī)構(gòu)與央行共同監(jiān)管，雙峰管理模式。本人是主張第二種意見(jiàn)，我認(rèn)為恢復(fù)到央行統(tǒng)一管理是存在很大問(wèn)題的，第一當(dāng)初三會(huì)分出去就是因?yàn)榻鹑谑袌?chǎng)突出化，央行無(wú)力監(jiān)管在分出來(lái)了，現(xiàn)在比原來(lái)更復(fù)雜，再回到央行，央行有能力進(jìn)行宏觀微觀的調(diào)控嗎？我認(rèn)為肯定存在著問(wèn)題。

　　中國(guó)的情況，現(xiàn)在三會(huì)都是部級(jí)單位，把他們變成局級(jí)、變成人民銀行的下屬單位，實(shí)際上是削弱了監(jiān)管部門的權(quán)力和權(quán)威，而且合并是很難操作的，這是我的看法?，F(xiàn)在世界各國(guó)授予中央銀行的權(quán)力非常大，包括美聯(lián)儲(chǔ)這次改革，美聯(lián)儲(chǔ)成立了一個(gè)幾萬(wàn)人的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，原來(lái)中小銀行不管、衍生品不管，現(xiàn)在都管了，我真不知道他們能不能管的好、管的過(guò)來(lái)，特朗普上來(lái)以后要放松了，奧巴馬改的太嚴(yán)了，實(shí)際上要去看到底怎么回事。實(shí)際上已經(jīng)超出了央行的職能，央行不是監(jiān)管的職能，要么是貨幣的銀行、政府的銀行，不是更多的監(jiān)管。

　　如果把三會(huì)取消不僅是歷史的倒退而且可能造成監(jiān)管職能新的紛擾。我最近幾年組織了教育部專門研究監(jiān)管的問(wèn)題，也寫的報(bào)告，我的建議是合并三會(huì)，在此基礎(chǔ)上建立中國(guó)金融監(jiān)管委員會(huì)，和央行一起雙峰模式共同監(jiān)管，還提出一些具體的設(shè)想，不贅述了。直屬國(guó)務(wù)院，央行也有監(jiān)管的職能，主要是管理貨幣市場(chǎng)和外幣市場(chǎng)，所有的監(jiān)管由證監(jiān)會(huì)進(jìn)行，甚至設(shè)金融穩(wěn)定委員會(huì)、金融審慎監(jiān)管委員會(huì)、投資者保護(hù)委員會(huì)，按照職能進(jìn)行監(jiān)管，這樣也許對(duì)中國(guó)是一個(gè)好處，當(dāng)然我個(gè)人的意見(jiàn)。

　　謝謝大家！

　　瞿強(qiáng)：非常感謝，從監(jiān)管的角度來(lái)看他梳理了目前的爭(zhēng)論，監(jiān)管模式，當(dāng)然是從體系變革談到的模式，認(rèn)為超級(jí)央行不行，回到傳統(tǒng)的體制也有困難，所以建議央行加金融委員會(huì)的模式，現(xiàn)實(shí)中對(duì)顯資的收購(gòu)，曹教授帶著明顯的反對(duì)的情緒，回過(guò)頭可以再來(lái)討論。如果保險(xiǎn)資金收購(gòu)有問(wèn)題的話，返過(guò)來(lái)是不是也反應(yīng)了公司治理、股權(quán)也有問(wèn)題，監(jiān)管的平衡，小股東股份很小是不是一定可以控制公司，這個(gè)事情違反了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，因?yàn)榉聪蛲苿?dòng)他是不是犯了一百倍的杠桿。第三位楊娉處長(zhǎng)。

　　楊娉：各位老師都是我當(dāng)學(xué)生的時(shí)候?yàn)槲议_(kāi)啟了解的大門。

　　瞿強(qiáng)：我們是平等對(duì)話。

　　楊娉：工作這么多年我對(duì)金融監(jiān)管方面一些自己的體會(huì)不涉及對(duì)工作單位的任何官方的意見(jiàn)，我自己認(rèn)為金融監(jiān)管一定是與時(shí)俱進(jìn)的過(guò)程，它不是美國(guó)或者英國(guó)或者歐洲用的東西我們肯定適用的，它應(yīng)該是有個(gè)性特征特定的框架，對(duì)于中國(guó)來(lái)說(shuō)從建國(guó)開(kāi)始到現(xiàn)在，從人行銀行大一統(tǒng)的時(shí)代一直演化到現(xiàn)在，又是監(jiān)管機(jī)構(gòu)、又是金融業(yè)的業(yè)務(wù)形態(tài)多樣化，現(xiàn)在的時(shí)代和當(dāng)時(shí)已經(jīng)完全不同了。08年開(kāi)始到現(xiàn)在全球在討論金融監(jiān)管改革的問(wèn)題，這是有巨大的時(shí)代背景，08年的時(shí)候爆發(fā)的全球金融危機(jī)，危機(jī)到現(xiàn)在為止仍然給我們的生活和經(jīng)濟(jì)帶來(lái)了巨大的影響，它的全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍然在進(jìn)行中，經(jīng)過(guò)各方常年的討論現(xiàn)在得到的觀點(diǎn)，金融的周期性和金融的跨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的傳染是具有巨大的影響力和破壞力的，所以在08年之前全球金融監(jiān)管這方面都有所疏忽和有所脆弱，為了應(yīng)對(duì)此大家開(kāi)始對(duì)金融監(jiān)管的體制進(jìn)行了比較多的探索，不管是討論還是實(shí)踐都有很多。

　　趨勢(shì)我的理解，從原來(lái)中央銀行負(fù)責(zé)的是經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和原來(lái)說(shuō)的四大目標(biāo)，現(xiàn)在要負(fù)責(zé)兩個(gè)支柱，一個(gè)支柱是經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，比如經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)、物價(jià)的穩(wěn)定、幣值的穩(wěn)定；另外是金融的穩(wěn)定，其中有一個(gè)重要內(nèi)容是宏觀審慎管理。從金融監(jiān)管的角度來(lái)說(shuō)，我自己感覺(jué)監(jiān)管的思路到現(xiàn)在為止發(fā)生了明顯的變化，以前是由于業(yè)態(tài)比較簡(jiǎn)單，三業(yè)很容易區(qū)分，基本上采取的是縱向分割，設(shè)立銀行、證券、保險(xiǎn)分業(yè)經(jīng)營(yíng)分業(yè)監(jiān)管，現(xiàn)在金融混業(yè)趨勢(shì)非常的明顯，原來(lái)的模式有很多不適應(yīng)的地方，也出現(xiàn)了很多問(wèn)題，應(yīng)對(duì)此金融監(jiān)管思路發(fā)生了很大的變化，中國(guó)和全球都有這樣的變化，監(jiān)管是審慎監(jiān)管和行為監(jiān)管兩部分，審慎監(jiān)管是要幫助整個(gè)金融體系更好的服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，防止自己的順周期性，行為監(jiān)管是現(xiàn)有各種各樣對(duì)金融業(yè)的規(guī)則和規(guī)定，看看金融機(jī)構(gòu)具體開(kāi)展業(yè)務(wù)的時(shí)候是否違反了這些規(guī)則和規(guī)定。

　　審慎監(jiān)管又分成兩塊，一塊是宏觀審慎監(jiān)管和微觀審慎監(jiān)管，各國(guó)現(xiàn)行的金融監(jiān)管架構(gòu)中，宏觀審慎監(jiān)管基本上是在中央銀行，微觀審慎監(jiān)管各國(guó)做法有些差異，從宏觀審慎監(jiān)管角度講，我國(guó)從08年開(kāi)始到現(xiàn)在進(jìn)行了一些討論，有一些實(shí)踐，大家聽(tīng)過(guò)MPA（宏觀審慎評(píng)估體系），體系研究了很多年，從2016年年初用這套體系對(duì)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管，監(jiān)管的目的和以前存貸比和存款準(zhǔn)備金思路是不同的，目的也不一樣，它們并不沖突。我理解宏觀審慎監(jiān)管體系是為了防止系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)該從兩個(gè)方面幫助金融體系更加健康發(fā)展，一是克服金融機(jī)構(gòu)之間相互的敞口和相關(guān)性，另外幫助金融機(jī)構(gòu)更好的提高應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力。

　　MPA去年12月債券市場(chǎng)大幅波動(dòng)大家是記憶猶新，很多分析文章把債券市場(chǎng)資金鏈分析得很透徹，其實(shí)可以看出，現(xiàn)在金融體系的循環(huán)已經(jīng)和當(dāng)年不同了，以前的時(shí)候比較傳統(tǒng)的情況是，我國(guó)是以銀行體系為主的金融體制，這種體制下大量的信用是通過(guò)銀行體系放出去的，銀行體系原有的監(jiān)管可以看得到，由于金融創(chuàng)新很多銀行開(kāi)展大量表外業(yè)務(wù)和委托非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用的擴(kuò)張，業(yè)務(wù)的影響導(dǎo)致現(xiàn)有金融監(jiān)管體系M2看不到這些變化，這些變化在監(jiān)管指標(biāo)之外，不是一定要管和一定看好他，而是當(dāng)我們看到的時(shí)候，根據(jù)現(xiàn)有掌握的信息和數(shù)據(jù)來(lái)做出的決定和決策不能夠更好的為經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供好的環(huán)境，所以要控制系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)還是需要掌握更多的信息，全面控制金融信貸的擴(kuò)張規(guī)模，這涉及到廣義信貸的概念。

　　MPA第二個(gè)方面的特征更強(qiáng)調(diào)資本的約束，從08年以后各國(guó)討論得到的，資本約束是各家金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展業(yè)務(wù) 時(shí)候有多大的資本就開(kāi)展多大的業(yè)務(wù)，過(guò)于擴(kuò)張業(yè)務(wù)不顧資本過(guò)小的現(xiàn)實(shí)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)特別大，我們認(rèn)為這樣不易于金融業(yè)的發(fā)展。MPA還有一個(gè)重要的特征，更強(qiáng)調(diào)自序，以前在存貸比管理的時(shí)代，強(qiáng)調(diào)有多少存款就按照一個(gè)比例可以發(fā)放多少的貸款，原來(lái)是事前的，現(xiàn)在逐步希望過(guò)渡到事中和事后管理的狀態(tài)，現(xiàn)在MPA是逐月匯總逐季考核，商業(yè)銀行開(kāi)展業(yè)務(wù)的時(shí)候，今天超過(guò)了或者明天超過(guò)了，大家從平均意義上應(yīng)該是有約束的，更加鼓勵(lì)商業(yè)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)發(fā)揮自己主觀能動(dòng)性。

　　MPA目前更有彈性了，要求不是一個(gè)時(shí)點(diǎn)，而是一段時(shí)間內(nèi)，很多指標(biāo)一段時(shí)間內(nèi)平均水平怎么樣。

　　瞿強(qiáng)：央行的目標(biāo)上引申出銀行的監(jiān)管功能，除了穩(wěn)定物價(jià)和就業(yè)，天生就有穩(wěn)定系統(tǒng)的功能，是靠其內(nèi)部的監(jiān)管，無(wú)論是英格蘭銀行、美聯(lián)儲(chǔ)都可以說(shuō)明，他們的成立都是針對(duì)這個(gè)問(wèn)題，而且也介紹了MPA的功能，監(jiān)管比較小眾，MPA是宏觀審慎評(píng)估體系，一會(huì)兒討論可以問(wèn)一些問(wèn)題，最近債券市場(chǎng)存在著很大的波動(dòng)，但是潛在和MPA，今年表外并表，這樣風(fēng)險(xiǎn)就下來(lái)了，很想了解MPA通過(guò)評(píng)估體系，表外業(yè)務(wù)納入到表內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)下來(lái)了以后對(duì)銀行資本市場(chǎng)壓力有什么變化，潛在的風(fēng)險(xiǎn)是什么，因?yàn)橘Y本很難補(bǔ)充的話，銀行的資產(chǎn)負(fù)債會(huì)不會(huì)收縮，收縮了以后會(huì)不會(huì)導(dǎo)致金融市場(chǎng)，銀行相互之間的擠兌，這是潛在的風(fēng)險(xiǎn)。

　　銀行對(duì)監(jiān)管也有反應(yīng)是貓和老鼠的游戲，采用這個(gè)監(jiān)管它們的行為會(huì)不會(huì)發(fā)生變化，2010年以來(lái)，影子銀行先表外理財(cái)然后同業(yè)一步一步在變化，未來(lái)的銀行行為會(huì)有怎樣的變化，這也可以進(jìn)行討論。

　　下面有請(qǐng)宋老師。

　　宋逢明：我聽(tīng)了前面幾位老師的發(fā)言很受啟發(fā)，我覺(jué)得剛才已經(jīng)講了混業(yè)經(jīng)營(yíng)的趨勢(shì)。我們是學(xué)術(shù)界的人士，我認(rèn)為最重要的要有討論出監(jiān)管原則，要深入到金融風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)質(zhì)、監(jiān)管的目標(biāo)究竟是什么。

　　首先要建立統(tǒng)一的監(jiān)管框架，基于監(jiān)管基本原理來(lái)建立統(tǒng)一的框架。要正確的認(rèn)識(shí)，什么是金融風(fēng)險(xiǎn)。真正金融監(jiān)管的基本原理應(yīng)該參考巴塞爾協(xié)議，美國(guó)的監(jiān)管，我認(rèn)為這個(gè)監(jiān)管很先進(jìn)。

　　傳統(tǒng)的應(yīng)用風(fēng)險(xiǎn)度量和風(fēng)險(xiǎn)管理所產(chǎn)生的問(wèn)題，從哈利馬多維建立現(xiàn)代金融理論的時(shí)候，風(fēng)險(xiǎn)是價(jià)格和收益在市場(chǎng)上的波動(dòng)，使用波動(dòng)性來(lái)度量金融風(fēng)險(xiǎn)。波動(dòng)性兩個(gè)方向，一個(gè)是正的方向另一個(gè)是負(fù)的方向，實(shí)際上正的方向波動(dòng)性是好的，減是損失的方面。正確對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的討論是收益還是虧損的波動(dòng)。

　　真正的風(fēng)險(xiǎn)管理是損失管理，損失的可能性，波動(dòng)性是不得以而為之的，因?yàn)橐⒔鹑诶碚撘驗(yàn)橛闷饋?lái)很方便，可以用方差和標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行度量。

　　損失的分布曲線是金融監(jiān)管，也就是說(shuō)監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)管理要建立在對(duì)損失可能的基礎(chǔ)上，金融理論研究上始終覺(jué)得從上世紀(jì)80年代以后，真正的金融理論發(fā)展業(yè)界是在探討的，現(xiàn)代金融理論框架建立以后，包括行為金融等等，這些還是解決了一些問(wèn)題。

　　業(yè)界走得很好，特別是90年代中葉摩根斯提出損失的概率分布曲線，它把損失分布分成三塊，最左邊是資產(chǎn)價(jià)值和損失，實(shí)際上最左邊是預(yù)期損失，一個(gè)商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)運(yùn)行過(guò)程中有了歷史的經(jīng)驗(yàn)和統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，可以統(tǒng)計(jì)出來(lái)明年可能會(huì)平均意義上受到多大的損失，非預(yù)期損失（預(yù)期缺失），這三塊如何進(jìn)行管理呢？通常說(shuō)的銀行里的撥備，今年要留下一部分來(lái)準(zhǔn)備明年經(jīng)營(yíng)情況中可能產(chǎn)生的處置，要用自己的資本來(lái)覆蓋，戰(zhàn)略性選擇會(huì)超出個(gè)別的金融，那就是監(jiān)管機(jī)構(gòu)。異常問(wèn)題是發(fā)生流動(dòng)性危機(jī)的時(shí)候，所以必須有中央銀行。

　　現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)資本管理是非常重要的手段，不管是銀行、證券公司、保險(xiǎn)和信托公司，都有資本，要求資本監(jiān)管大于經(jīng)濟(jì)資本這樣可以覆蓋掉預(yù)期的損失。

　　監(jiān)管目標(biāo)是維護(hù)金融系統(tǒng)安全，防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，支持金融健康發(fā)展，所有的商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)，銀行、保險(xiǎn)公司、信托公司，是商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)可能有專有賠的，可能會(huì)賠錢但是有一點(diǎn)非常重要，不能把自己的錢賠到人家的手上。資本監(jiān)管是巴塞爾協(xié)議的核心，保險(xiǎn)公司為主的金融控股集團(tuán)和銀行主導(dǎo)的控股集團(tuán)對(duì)資本要求是不一樣的，資本要求實(shí)際上是損失分布曲線不一樣，現(xiàn)在的時(shí)點(diǎn)還有動(dòng)態(tài)的過(guò)程。

　　巴塞爾協(xié)議在1974年成立，《通過(guò)統(tǒng)一國(guó)際銀行資本衡量和資本標(biāo)準(zhǔn)協(xié)議》資本計(jì)量和資本標(biāo)準(zhǔn)的協(xié)議框架，巴塞爾1是形成了監(jiān)管共識(shí)，資本監(jiān)管作為核心，監(jiān)管就是資本監(jiān)管，也就是說(shuō)要有足夠的錢，自己的本錢來(lái)準(zhǔn)備賠非預(yù)期損失，預(yù)期損失是日常管理中管好的，非預(yù)期。

　　巴塞爾2主要是科學(xué)化，剛開(kāi)始巴塞爾的資本監(jiān)管是靠經(jīng)驗(yàn)，銀行的資本充足率，核心資本，但是資本充足率如何算出來(lái)，巴塞爾2把分布曲線寫出來(lái)了。如果超出了個(gè)別金融機(jī)構(gòu)的能力，對(duì)于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，巴塞爾3是宏觀上的監(jiān)管框架。

　　結(jié)論，我認(rèn)為混業(yè)經(jīng)營(yíng)和分業(yè)監(jiān)管會(huì)逐漸過(guò)渡到綜合經(jīng)營(yíng)和統(tǒng)一監(jiān)管，金融是風(fēng)險(xiǎn)環(huán)境下配置資本，要資本配置更加有效更可以得到改進(jìn)，以后是綜合經(jīng)營(yíng)。

　　統(tǒng)一監(jiān)管和分業(yè)監(jiān)管。監(jiān)管不能與貨幣調(diào)控分離，央行在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管中發(fā)揮核心作用，我們學(xué)英國(guó)的特點(diǎn)，把監(jiān)管和央行分離。從這點(diǎn)上跟曹老師意見(jiàn)可以好好的討論一下，把央行和金融監(jiān)管相分離還是相結(jié)合，從剛才資本監(jiān)督道理上講，系統(tǒng)金融風(fēng)險(xiǎn)必須有非常好的體系。統(tǒng)一監(jiān)管原理是第一步，對(duì)預(yù)期損失監(jiān)管減值準(zhǔn)備，監(jiān)管金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，要撥備，對(duì)系統(tǒng)流程，監(jiān)管要依靠系統(tǒng)建設(shè)。

　　以上是我的理解，我們只有在科學(xué)原理的基礎(chǔ)上來(lái)建立統(tǒng)一的監(jiān)管框架，謝謝大家！

　　瞿強(qiáng)：還有很多爭(zhēng)論關(guān)于巴塞爾協(xié)議，包括資本行不行，因?yàn)橘Y本的背后返過(guò)來(lái)資產(chǎn)的種類很多，價(jià)格不斷的變化，蓋有流動(dòng)性的問(wèn)題，這兩者如何協(xié)調(diào)，我最近看了一些資料，巴塞爾協(xié)議很重要的問(wèn)題，過(guò)于依賴于屬性模型的計(jì)算，數(shù)學(xué)在經(jīng)濟(jì)學(xué)運(yùn)用預(yù)測(cè)功能和物理上來(lái)講很弱而且都是短期的，主體會(huì)發(fā)生變化。風(fēng)險(xiǎn)不是單純的價(jià)格波動(dòng)，風(fēng)險(xiǎn)到底從哪里來(lái)的？如果就金融談金融我們有些困惑，金融本身涉及到資源配置問(wèn)題，監(jiān)管第一層面是監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，第二個(gè)層面是監(jiān)管。

　　上午有一句話按中國(guó)現(xiàn)在金融業(yè)結(jié)構(gòu)不好，那么金融結(jié)構(gòu)從哪里出來(lái)，現(xiàn)在對(duì)金融的負(fù)面看法比較多，這個(gè)問(wèn)題要在監(jiān)管改革的時(shí)候需要受到重視的，跟保險(xiǎn)一樣是達(dá)到金融和實(shí)體的平衡。 下面有請(qǐng)張杰教授。

　　張杰：我記得十年前在明德樓一個(gè)開(kāi)會(huì)的間歇討論過(guò)資本市場(chǎng)的話題，所以十年了，當(dāng)時(shí)說(shuō)能夠堅(jiān)持十年就成功了，沒(méi)想到11年過(guò)去了，遺憾的是我在21屆的時(shí)候才第一次獲得發(fā)言權(quán)（笑）。首先是表示慚愧，因?yàn)槲沂歉沣y行的，銀行是屬于金融體系的2.0版本，金融體系是3.0版本，傳統(tǒng)金融就是指的銀行，我們不好意思在這個(gè)高大上資本市場(chǎng)上溜達(dá)，幾次想來(lái)參加但是不敢，我記得有一年的報(bào)告討論我參加了，氣氛非常好，21年是大成功了，希望以后辦一百、二百年。

　　剛才各位嘉賓從各個(gè)方面都談了自己的觀點(diǎn)，收獲很大，我覺(jué)得也有一些不同的意見(jiàn)，不同的意見(jiàn)私下交流，在大會(huì)上就不交流了，我談個(gè)什么觀點(diǎn)呢？最近將近十年，07、08年次貸危機(jī)差不多十個(gè)年頭了，實(shí)際上全球金融監(jiān)管體系都在做調(diào)整，最著名的一是美國(guó)歌德法案改變了面貌，現(xiàn)在生在落實(shí)中，果還沒(méi)結(jié)出來(lái)呢？還有英國(guó)所謂的GP，我跟勝邦交流，如果是參照英美的發(fā)展過(guò)程，實(shí)際上最終是財(cái)政部后面偷著樂(lè)的，在座的聽(tīng)眾是不是有這樣的感覺(jué)，實(shí)際上英美模式金融體系監(jiān)管改革最大的受益者和權(quán)力歸誰(shuí)？是財(cái)政部，美聯(lián)儲(chǔ)的超級(jí)銀行，英格蘭銀行也是超級(jí)監(jiān)管者，實(shí)際都是表象，中國(guó)到底走什么樣的金融監(jiān)管的改革之路，需要深思熟慮，不能夠想著一蹴而就，因?yàn)闋砍兜姆矫嫣唷?/p>

　　不敢采用什么模式，首先要回答以下的問(wèn)題，這三個(gè)問(wèn)題都提出來(lái)，我主要說(shuō)第一個(gè)問(wèn)題。

　　第一是否有利于保持有效而充分的金融支持，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)仍然是處于經(jīng)濟(jì)起飛的階段，任允GDP還處在相對(duì)低的水平上，現(xiàn)在金融監(jiān)管和金融體系最重要的任務(wù)是如何保持中國(guó)經(jīng)濟(jì)中高速穩(wěn)定增長(zhǎng)，如果離開(kāi)了這一點(diǎn)，任何金融監(jiān)管體系的改革都不行。

　　第二是否有利于維護(hù)中國(guó)特有的戰(zhàn)略性金融安排的地位，我國(guó)38年的改革，實(shí)際上支撐改革的金融資源配置制度當(dāng)中有一種戰(zhàn)略性的金融安排，市場(chǎng)化改革和金融監(jiān)管體制改革是否會(huì)沖擊支撐中國(guó)38年高速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的戰(zhàn)略性金融案例，如果有沖擊，這樣的監(jiān)管改革肯定是無(wú)形的。

　　第三、是否有利于維護(hù)銀行體系的價(jià)值。

　　如何保持有效和充分的金融支持的問(wèn)題，理論界關(guān)注不夠，金融支持體系今天上午聽(tīng)了有些嘉賓的發(fā)言，銀行體系現(xiàn)在占市場(chǎng)份額的80%以上，一直在起伏一直保持80%，證券市場(chǎng)是5%，我和證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)得到的數(shù)據(jù)也差不多，有很多觀點(diǎn)認(rèn)為，我們的資本市場(chǎng)發(fā)展是滯后的，我從來(lái)不同意我們的哪一種體系是滯后的，這種說(shuō)法?，F(xiàn)存整個(gè)金融體系總是適應(yīng)著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)改革內(nèi)在需求而存在的，覺(jué)悟哪個(gè)之后、哪個(gè)超前，從這個(gè)角度出發(fā)決策層有意無(wú)意有個(gè)特定的金融體系設(shè)計(jì)，要保持一個(gè)能夠給高速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供足夠金融支持的金融體系。

　　這樣的框架中大致上兩個(gè)部分，一是銀行為主或者信貸型的金融支持，另一種是證券型的資本市場(chǎng)型的政府支持。換個(gè)角度來(lái)說(shuō)，實(shí)際上中國(guó)的金融支持如果是有機(jī)體系的話，就包含銀行包括信貸和證券，中國(guó)資本市場(chǎng)實(shí)際上承擔(dān)著提供金融支持的宏觀責(zé)任，理論界對(duì)資本市場(chǎng)宏觀責(zé)任，從這個(gè)角度來(lái)講，資本市場(chǎng)發(fā)展滯后等等觀點(diǎn)是占主導(dǎo)的。

　　還有一種觀點(diǎn)，認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和中國(guó)資本市場(chǎng)基本上無(wú)關(guān)，很多人調(diào)侃，我并不是贊同這種調(diào)侃，中國(guó)的資本市場(chǎng)是自?shī)首詷?lè)的場(chǎng)所，這就牽扯更加深層次的問(wèn)題，就是在經(jīng)濟(jì)起飛階段，對(duì)金融體系結(jié)構(gòu)是有特定要求的，資本市場(chǎng)是中速發(fā)展以后最好的資源配置，經(jīng)濟(jì)起飛高中高速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的時(shí)候最并是最優(yōu)最得力的市場(chǎng)，如果這個(gè)關(guān)系搞清楚以后，銀行體系一直在金融資源配置過(guò)程中起支柱的作用，那是順理成章。所以不能因?yàn)槲覀兪袌?chǎng)經(jīng)濟(jì)秩序不發(fā)展就認(rèn)為它是落后的，謝謝大家！

　　瞿強(qiáng)：謝謝。歸根到底監(jiān)管要支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)是怎樣的，2015年以來(lái)大量的資金進(jìn)入到歐洲企業(yè)，這是結(jié)構(gòu)的問(wèn)題，籠統(tǒng)的說(shuō)是廣泛可以討論的，過(guò)去的38年的經(jīng)驗(yàn)是政府主導(dǎo)的基礎(chǔ)設(shè)施，前面也是個(gè)模板是追趕型的，德國(guó)、日本是這樣的模式，到一定階段以后供給和需求更加靈活的反應(yīng)，資本市場(chǎng)也就更加重要了，過(guò)去的成功經(jīng)驗(yàn)不見(jiàn)得將來(lái)一定可以成功。我是提出一些疑問(wèn)，并不是辯論啊。

　　下面有請(qǐng)王勝邦局長(zhǎng)。

　　王勝邦：大家下午好！我這幾天睡不好覺(jué)，在梳理這幾年在參與國(guó)際監(jiān)管改革和國(guó)內(nèi)監(jiān)管規(guī)章制度中一些試圖回憶過(guò)去的場(chǎng)景，一直在想金融到底是怎么了？在08年以前全世界欣欣向榮，發(fā)達(dá)國(guó)家年均增長(zhǎng)3%，帶動(dòng)新興經(jīng)濟(jì)體帶動(dòng)我們?cè)鲩L(zhǎng)10%，忽然一個(gè)反轉(zhuǎn)人類重新?lián)Q了一個(gè)天地一樣，后來(lái)我們做了一些反思也看了一些文獻(xiàn)，我自己來(lái)講是過(guò)度金融化，我同意張老師的觀點(diǎn)，金融是服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的，但是什么是實(shí)體經(jīng)濟(jì)、什么是金融，還有待于討論。已有的信息來(lái)看，我們能夠，可以用于衡量金融化的指標(biāo)來(lái)看好像有些過(guò)度金融化了，有幾個(gè)可以來(lái)討論的問(wèn)題。

　　第一金融規(guī)模已經(jīng)數(shù)倍于經(jīng)濟(jì)規(guī)模，并且金融的增速還在以更快的速度在發(fā)展，這是全球的現(xiàn)象，第二金融機(jī)構(gòu)更高的杠桿，用很少的資本支撐更大的資產(chǎn)；第三金融產(chǎn)品更加的復(fù)雜，過(guò)去銀行是傳統(tǒng)，在銀監(jiān)會(huì)內(nèi)部講傳統(tǒng)有什么不好，我們不能回到傳統(tǒng)刀耕火種的時(shí)代，但是并不意味著存貸款就是初級(jí)產(chǎn)品，但是現(xiàn)在更多的產(chǎn)品無(wú)人看得懂，市場(chǎng)參與者也并不完全明白，監(jiān)管者也搞不清楚，甚至更高的決策層離的更加遠(yuǎn)，他們也很難完全理解。在復(fù)雜化的背后衍生出很多的東西。第四是這幾個(gè)因素加在一起使金融變成一個(gè)網(wǎng)絡(luò)，前幾天參加和國(guó)際貨幣基金組織的對(duì)話，過(guò)去講風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，傳統(tǒng)社會(huì)講金融的時(shí)候是散點(diǎn)式，風(fēng)險(xiǎn)是發(fā)散的，后來(lái)有了金融的參與變成了直線，后來(lái)慢慢變成環(huán)狀的。銀行和證券、保險(xiǎn)，現(xiàn)在資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的崛起，這三個(gè)方面緊密的交織在一起，變成復(fù)雜網(wǎng)狀的結(jié)構(gòu)。

　　金融體系的內(nèi)部資產(chǎn)負(fù)債關(guān)系、債權(quán)債務(wù)關(guān)系非常的復(fù)雜，我們叫相互關(guān)聯(lián)性大為增長(zhǎng)，所以出現(xiàn)了“蝴蝶效應(yīng)”出現(xiàn)了次貸這么一個(gè)全球金融市場(chǎng)上幾乎看不到邊的產(chǎn)品，就可以引發(fā)這么大的風(fēng)波。我們看待金融風(fēng)險(xiǎn)，剛才也同意宋老師的觀點(diǎn)，監(jiān)管者應(yīng)該是利潤(rùn)損失分布的，我參與了國(guó)內(nèi)和國(guó)際資本規(guī)則的制定（巴塞爾協(xié)定），我們是基于特定的組合來(lái)看，今天看到的金融風(fēng)險(xiǎn)，兩個(gè)角度，第一是自下而上基于單個(gè)市場(chǎng)、機(jī)構(gòu)的，基于波動(dòng)和流動(dòng)性的角度進(jìn)行考察；另外由于金融體系很復(fù)雜，我們需要另外一個(gè)市場(chǎng)自上而下需要更加宏觀的視角，更關(guān)注實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融體系間的相互聯(lián)系。

　　金融應(yīng)該為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)這話沒(méi)問(wèn)題，但是金融應(yīng)該為什么樣的實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)是個(gè)問(wèn)題，我們是不是提供了信貸就一定對(duì)市場(chǎng)有積極的意義，這也很難說(shuō)，因?yàn)槲C(jī)證明，危機(jī)之前發(fā)達(dá)國(guó)家的金融體系提供了很多錯(cuò)誤信貸，貸款不是支持投資機(jī)會(huì)主義，貸款是用于支撐現(xiàn)有的資產(chǎn)架構(gòu)，這是金融和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系，第二是金融內(nèi)部之間的失衡問(wèn)題，這是國(guó)際上危機(jī)之前看到的文獻(xiàn)，告訴我們的故事，在中國(guó)也真實(shí)的存在著。

　　關(guān)于監(jiān)管改革，我算圈內(nèi)人，我對(duì)什么樣的體制是不持立場(chǎng)的，但是我認(rèn)為像宋老師講的，什么樣的體制、誰(shuí)來(lái)監(jiān)管，其實(shí)誰(shuí)是監(jiān)管者并不重要，而是如何監(jiān)管更為重要。大家也可以去找到，但是如何提高監(jiān)管有效性這是一個(gè)大的問(wèn)題，我上次跟吳老師討論的時(shí)候也講了，這方面我們應(yīng)該投入更多的精力，無(wú)論誰(shuí)去承擔(dān)監(jiān)管的職能，能不能確保第一有明確的監(jiān)管目標(biāo)嗎？第二有一套流程讓你的監(jiān)管目標(biāo)轉(zhuǎn)化為監(jiān)管行動(dòng)嗎？市場(chǎng)或者政府、公眾如何評(píng)價(jià)監(jiān)管者的履職？這些需要更多的安排、更多的機(jī)制。國(guó)際貨幣基金組織2001年國(guó)際資本和貨幣市場(chǎng)部?jī)蓚€(gè)主任（渣打銀行主席和菲舍寫的文章），有效的監(jiān)管應(yīng)該具有干預(yù)性、第二個(gè)特征要敢于懷疑、第三要積極要有前瞻、第三是全面、要有適應(yīng)性，監(jiān)管者要靠你的智慧和經(jīng)驗(yàn)得出結(jié)論，我們的監(jiān)管者這方面面臨的挑戰(zhàn)更大，監(jiān)管改革具體是什么體制，這個(gè)黨中央國(guó)務(wù)院會(huì)做出安排，無(wú)論誰(shuí)干這件事，想維護(hù)中國(guó)金融體系運(yùn)行面臨的挑戰(zhàn)更大，謝謝大家！

　　瞿強(qiáng)：我認(rèn)為過(guò)度金融化，現(xiàn)在金融壓抑有金融反壓抑，搞過(guò)頭了，這是談?wù)摵芏嗟脑掝}。那么為什么會(huì)搞多了呢？是什么原因搞過(guò)頭的呢？這個(gè)問(wèn)題很有意思。

　　金融要支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，但是支持什么樣的實(shí)體經(jīng)濟(jì)，金融系統(tǒng)信號(hào)搞亂了造成大量的泡沫，導(dǎo)致的低效，包括我們神華大國(guó)企業(yè)不缺錢，最近拿330億去銀行理財(cái)，把錢貸給它返過(guò)來(lái)買你的理財(cái)產(chǎn)品，實(shí)際上是實(shí)體經(jīng)濟(jì)本身出了問(wèn)題，現(xiàn)在錢又回來(lái)的，回到銀行體系，銀行體系又要交給資本市場(chǎng)，銀行的錢拿來(lái)以后又是理財(cái)、委外等等，現(xiàn)在銀行資產(chǎn)負(fù)債表越來(lái)越復(fù)雜，信貸只占一半左右，現(xiàn)在是規(guī)模多了，TBTF監(jiān)管上有問(wèn)題，聯(lián)系越來(lái)越多越復(fù)雜了，這是TCTF，這都是麻煩事，從銀行最近幾年資產(chǎn)負(fù)債表可以看出，上午兩位演講說(shuō)到了這個(gè)問(wèn)題，這是最大的金融風(fēng)險(xiǎn)，下午第一個(gè)模塊是風(fēng)險(xiǎn)與監(jiān)管，下面要討論銀行體系和整個(gè)金融體系風(fēng)險(xiǎn)究竟在什么地方？下一步會(huì)如何演變？和實(shí)體經(jīng)濟(jì)間關(guān)聯(lián)是什么？監(jiān)管上應(yīng)該有什么應(yīng)對(duì)？

　　從我的角度來(lái)說(shuō)，中國(guó)金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)一直沒(méi)有釋放掉，從2010年以來(lái)的宏觀杠桿，現(xiàn)在面臨整個(gè)金融風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，高增長(zhǎng)借很多錢現(xiàn)在低增長(zhǎng)還貸，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)在什么地方會(huì)表現(xiàn)出來(lái)，寄希望于股票市場(chǎng)債轉(zhuǎn)股還是通過(guò)債券，債券去年很興奮超常規(guī)的發(fā)展，下面回到表內(nèi)統(tǒng)一監(jiān)管對(duì)銀行業(yè)和未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的演變會(huì)產(chǎn)生什么影響。下面是討論這個(gè)話題。

　　楊娉：關(guān)于如何監(jiān)管我覺(jué)得不光是我自己，包括周行長(zhǎng)也一直在探索，這是在實(shí)踐中不斷探索的過(guò)程沒(méi)有明確的答案，我自己持這么個(gè)觀點(diǎn)，MPA畢竟是一個(gè)新生的事物，金融監(jiān)管和金融機(jī)構(gòu)的反應(yīng)和金融機(jī)構(gòu)的適應(yīng)是不斷相互磨合的過(guò)程，MPA從2016年初至少經(jīng)過(guò)兩次比較大的調(diào)整，最新一次以后表外這塊把它納入到廣義信貸的范圍內(nèi)進(jìn)行統(tǒng)一的管理，納入指標(biāo)的計(jì)算。

　　在磨合過(guò)程中肯定會(huì)有從不適應(yīng)到適應(yīng)的階段，2016年注意到季末的時(shí)候金融機(jī)構(gòu)金融行為就會(huì)有一些明顯的季節(jié)性特征，這個(gè)特征是逐步減弱。

　　債券市場(chǎng)的問(wèn)題，我的感覺(jué)債券市場(chǎng)2016年的繁榮，除了大家對(duì)利率水平的預(yù)期、流動(dòng)性不能很好的進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)在金融體系中有一些資金鏈拉長(zhǎng)的現(xiàn)象以外，還有信用創(chuàng)造機(jī)制已經(jīng)不單純是銀行體系中了，它同時(shí)通過(guò)非銀行體系也產(chǎn)生了一些信用創(chuàng)造的現(xiàn)象，非銀行體系中信用創(chuàng)造，通過(guò)傳統(tǒng)的監(jiān)管手段是不能夠很好的去管理和約束它，在MPA的指標(biāo)中，現(xiàn)在是在逐步的完善，希望對(duì)它有比較好的控制和及時(shí)的反應(yīng)。

　　王勝邦：你講的非常好，應(yīng)該說(shuō)風(fēng)險(xiǎn)是金融永恒的主題，無(wú)論是金融機(jī)構(gòu)還是金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)，我們是應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的，但是風(fēng)險(xiǎn)不可能消失，我們希望風(fēng)險(xiǎn)有序的釋放，今年中央提出要將防范金融風(fēng)險(xiǎn)放在更加突出的位置上，中國(guó)的語(yǔ)境下理解，過(guò)許十幾年中國(guó)金融業(yè)的大發(fā)展，無(wú)論是金融資產(chǎn)的規(guī)模、金融產(chǎn)品的類型、金融體系的復(fù)雜性與十年前相比確實(shí)有非常大的差異，我們要理解，我贊成瞿老師的觀點(diǎn)，第一是從實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門找原因，解決中國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題，舊的金融環(huán)境解決不掉，實(shí)體經(jīng)濟(jì)哪些出了問(wèn)題大家可以再討論，到底是制造業(yè)、房地產(chǎn)，是私營(yíng)部門還是公共部門，這些都可以再去討論，也有很多分析，我們不展開(kāi)了。

　　解決中國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題，使得金融經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)有序釋放要跳出金融看金融，僅僅一行三會(huì)使勁可能會(huì)有一些作用，但是效果不會(huì)特別好。

　　第二、解決金融體系內(nèi)部復(fù)雜性問(wèn)題或者是同質(zhì)化問(wèn)題，這方面也有一些共識(shí)，銀行間資產(chǎn)負(fù)債表比過(guò)去更加的復(fù)雜，我贊成曹鳳岐老師的觀點(diǎn)，復(fù)雜性是現(xiàn)代金融業(yè)的特征之一，都回到傳統(tǒng)的業(yè)態(tài)回不去，因?yàn)楝F(xiàn)在人的需求是不一樣的，需求是會(huì)推動(dòng)供給，所以復(fù)雜肯定是正常的，我們要讓復(fù)雜按照不同的機(jī)構(gòu)概念的設(shè)置應(yīng)該遵循同樣的標(biāo)準(zhǔn)；如果說(shuō)有勇氣，因?yàn)閺?fù)雜太復(fù)雜了，我們可以說(shuō)不！這次危機(jī)以后全球來(lái)看西方人也回到了分離，實(shí)在搞不明白就分開(kāi)，所以就有了英國(guó)的報(bào)告，自營(yíng)業(yè)務(wù)交易型業(yè)務(wù)與傳統(tǒng)的授信業(yè)務(wù)分開(kāi)，或者是太復(fù)雜了就不準(zhǔn)你干了，這需要監(jiān)管者的判斷、需要勇氣也需要一些制度的支撐，監(jiān)管者對(duì)市場(chǎng)提出更深的要求，市場(chǎng)從它的角度會(huì)做出理解，會(huì)用其他的手段來(lái)主張它的權(quán)力，金融風(fēng)險(xiǎn)第一個(gè)觀點(diǎn)非常的復(fù)雜、規(guī)模也比較大，首先是從金融的角度去提出，中央提出三去一降一補(bǔ)是多措并舉，從金融體系角度一行三會(huì)加強(qiáng)合作，制定共性的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，監(jiān)管者要更加作為。謝謝！

　　宋逢明：我覺(jué)得剛才兩位監(jiān)管者說(shuō)的非常到位，沒(méi)有一個(gè)監(jiān)管體系設(shè)計(jì)是被大家都認(rèn)可的，學(xué)術(shù)界最重要是從科學(xué)道理上講，MPA等等的框架設(shè)計(jì)，要基于科學(xué)的原理和科學(xué)的方法論基上，我研究巴塞爾協(xié)議，發(fā)現(xiàn)確實(shí)很多人對(duì)巴黎而協(xié)議不同意見(jiàn)，往往他們并沒(méi)有真正搞明白巴塞爾協(xié)議的意思，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)盡管者加資本監(jiān)管，這是銀行間的共識(shí)，現(xiàn)在巴塞爾有很多毛病，就像MPA行為也有很多毛病，現(xiàn)在技術(shù)也沒(méi)發(fā)展到這個(gè)地步，很多的支撐，我跟海外專家討論過(guò)，你們的分析基本上沒(méi)有沒(méi)用，大家都知道最重要的在次貸危機(jī)當(dāng)中出現(xiàn)的衍生品的風(fēng)險(xiǎn)是金融衍生品市場(chǎng)出了問(wèn)題，CDS市場(chǎng)出了問(wèn)題，現(xiàn)在提出要對(duì)所有要進(jìn)行更嚴(yán)格的監(jiān)管，但是實(shí)際上針對(duì)的并不是CDS，而是針對(duì)傳統(tǒng)的方面。但是至少是提供了一種思路，要朝著這個(gè)方向努力，這將是有希望的探索。

　　我始終認(rèn)為在社會(huì)上包括學(xué)術(shù)界和實(shí)用界，大家過(guò)度夸大了貨幣和金融的作用，剛才說(shuō)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的問(wèn)題，現(xiàn)在都知道尸體經(jīng)濟(jì)首先產(chǎn)能過(guò)剩，信貸資產(chǎn)就要發(fā)生問(wèn)題，更嚴(yán)重的是房地產(chǎn)綁架整體經(jīng)濟(jì)，房?jī)r(jià)飛漲是因?yàn)檠胄蟹潘泿虐l(fā)的太多了，這其實(shí)是不對(duì)的，因?yàn)樵?0年代我去北美訪問(wèn)美聯(lián)儲(chǔ)和加拿大中央銀行的時(shí)候，他們的負(fù)責(zé)人說(shuō)，當(dāng)時(shí)中央銀行唯一政策目標(biāo)是反通貨膨脹，美國(guó)金融危機(jī)也很關(guān)注系統(tǒng)流動(dòng)性，央行要保持金融穩(wěn)定系統(tǒng)流動(dòng)性是很大的。中國(guó)有的時(shí)候流動(dòng)性泛濫、有的時(shí)候流動(dòng)性又很緊缺，我們講貨幣供給是從供給方的指責(zé)而沒(méi)有從需求方指責(zé)，房地產(chǎn)要大量貨幣的時(shí)候央行如果不給流動(dòng)性馬上就會(huì)出現(xiàn)問(wèn)題。

　　實(shí)際上房地產(chǎn)的根本原因，財(cái)政上沒(méi)有責(zé)任都是貨幣和和金融的事情，這并不是很公道，從學(xué)術(shù)研究角度上還是說(shuō)一些公道話，就監(jiān)管論監(jiān)管，就金融論金融解決不了，還是要從更加宏觀的角度上考慮問(wèn)題，我還是覺(jué)得要從基本的道理上搞明白，監(jiān)管的目標(biāo)、監(jiān)管的作用、監(jiān)管的功能，為什么要監(jiān)管、如何才能監(jiān)管好？要從這些基本的道理入手，這是學(xué)界的角度，學(xué)術(shù)界給監(jiān)管部門一些有價(jià)值的思想。

　　瞿強(qiáng)：謝謝。

　　黃達(dá)業(yè)：要組織金融監(jiān)管論壇不容易，我們是不是在一個(gè)政策跟理論和事務(wù)三個(gè)搭配在一起會(huì)比較的精彩，如果今天只就金融監(jiān)管如何達(dá)成有效性，如何提高效率性，監(jiān)管是不是不足，監(jiān)管資源如何配置，這些牽扯到整個(gè)銀行界和民眾的福祉，現(xiàn)在還沒(méi)有多少銀行倒閉掉，臺(tái)灣20年前開(kāi)放了銀行，開(kāi)放的有一半已經(jīng)不見(jiàn)了，這個(gè)事實(shí)說(shuō)明監(jiān)管達(dá)到淘汰不好、保存好的目標(biāo)，但是監(jiān)管的效率從這些倒閉的銀行，在監(jiān)管的時(shí)候、為什么監(jiān)管之前造成了這么龐大的損失，有的壞的銀行是監(jiān)管不足，為什么讓它變成壞的銀行，好的銀行反而是過(guò)度監(jiān)督，這是資源配置有問(wèn)題，被監(jiān)管者和監(jiān)管者之間要有個(gè)平衡。

　　我們?cè)谧娜巳绻性谡块T工作過(guò)有兩位，有學(xué)界學(xué)者四位，事務(wù)界不容易請(qǐng)來(lái)，因?yàn)槔悟}總是私下講但是不能在公開(kāi)講，兩位監(jiān)管者其實(shí)可以多跟被監(jiān)管者來(lái)交流，監(jiān)管過(guò)度和監(jiān)管不足，監(jiān)管不足是對(duì)不好的金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管不足，對(duì)優(yōu)良者監(jiān)管又是過(guò)度，監(jiān)管的資源效率并不夠，監(jiān)管的目標(biāo)應(yīng)該很明確，讓適者生存，不好要被淘汰，淘汰應(yīng)該是先期淘汰，而不是造成龐大的損失再讓它退場(chǎng)，由納稅人買單。謝謝！

　　我在2010年曹老師一起在談金融監(jiān)管的部分，曹老師的觀點(diǎn)很成熟了，雖然現(xiàn)在也在做研究，還是跟2010年一樣，想法沒(méi)有變，好的制度還是覺(jué)得好，金融機(jī)構(gòu)兩者是對(duì)稱的，兩個(gè)部級(jí)單位，我們臺(tái)灣也之前考慮過(guò)提升級(jí)別，整合央行和金融監(jiān)督管理委員會(huì)的機(jī)構(gòu)，探討這個(gè)議題的時(shí)候，論壇中個(gè)人覺(jué)得應(yīng)該大家集中在一個(gè)主題中，各不同的角度進(jìn)行切磋，如果說(shuō)能夠各界的共識(shí)能夠凝聚起來(lái)，拿出議題給政府修改參考，這樣論壇社會(huì)貢獻(xiàn)也會(huì)比較大。

　　七年前我們期待著大陸應(yīng)該很快就提出中國(guó)版的金融監(jiān)督管理再造方案，現(xiàn)在2017年了還是在說(shuō)央行獨(dú)大還是央行和金融機(jī)構(gòu)共同監(jiān)管，說(shuō)明學(xué)界、政府和事務(wù)界的交流不是很充足，學(xué)界和業(yè)界和政府溝通不足，今天當(dāng)教授未來(lái)可以當(dāng)董事長(zhǎng)也可以當(dāng)政府官員，這樣不斷的循環(huán)，這樣對(duì)問(wèn)題的看法會(huì)更加的深入。金融監(jiān)督管理委員會(huì)的架構(gòu)，曹老師花很大的精力研究，吳老師也是在證券市場(chǎng)下過(guò)工夫，他上次在天津做了政府監(jiān)管的看法交流我個(gè)人也很佩服，如果學(xué)界、政府和業(yè)界能夠不斷的切磋，討論出來(lái)的價(jià)值應(yīng)該對(duì)國(guó)家有所幫助，臺(tái)灣在1999年開(kāi)始到其后五年扶持實(shí)施金融監(jiān)管一元化的結(jié)構(gòu)，現(xiàn)在至少財(cái)政已經(jīng)分離了，和央行是對(duì)等的監(jiān)管單位，表示事務(wù)上、理論上、政策上都形成一個(gè)共識(shí)，所以才能夠訂立出來(lái)。

　　曹鳳岐：黃教授講我也專門去過(guò)臺(tái)灣，也考察過(guò)臺(tái)灣的監(jiān)管系統(tǒng)，原來(lái)臺(tái)灣是財(cái)政部在管，后來(lái)是以央行為主，后來(lái)成立了專門的金融監(jiān)管管理委員會(huì)，現(xiàn)在央行和金融監(jiān)管管理委員會(huì)同時(shí)在發(fā)揮作用。

　　我剛才提的觀點(diǎn)，我也不是光看臺(tái)灣，也是一些其他國(guó)家的情況，中國(guó)現(xiàn)在金融變革非常之復(fù)雜，最復(fù)雜的原因是混業(yè)經(jīng)營(yíng)，現(xiàn)在說(shuō)銀行，銀行下面有基金管理公司、保險(xiǎn)公司、證券公司，它已經(jīng)成為一個(gè)金融控股公司了，誰(shuí)來(lái)管它呢？后來(lái)說(shuō)幾大監(jiān)管部門統(tǒng)一協(xié)調(diào)開(kāi)了個(gè)會(huì)，說(shuō)這個(gè)無(wú)法管了，叫做“誰(shuí)家的孩子誰(shuí)抱”，證監(jiān)會(huì)管、銀行業(yè)務(wù)銀行來(lái)管，關(guān)鍵是互聯(lián)網(wǎng)金融什么都做了，不知道是誰(shuí)家的孩子，你說(shuō)誰(shuí)抱？（笑）除了問(wèn)題誰(shuí)來(lái)管。

　　金融已經(jīng)變得非常復(fù)雜了，必須有一個(gè)界限，誰(shuí)來(lái)管是統(tǒng)一還是分散管，這是我根本的看法。如果誰(shuí)家的孩子誰(shuí)抱，現(xiàn)在根本說(shuō)不清了，現(xiàn)在包括平安保險(xiǎn)，平安保險(xiǎn)總部已經(jīng)不搞保險(xiǎn)了，它底下有保險(xiǎn)公司、平安銀行、平安證券、平安信托，是管總部還是管各個(gè)業(yè)務(wù)呢？是各個(gè)監(jiān)管單位是去管它的證券是證監(jiān)會(huì)，管銀行是銀監(jiān)會(huì)，無(wú)法管了，最后說(shuō)總部來(lái)管了。

　　我的意思在已經(jīng)很復(fù)雜的情況下，我們應(yīng)該建立統(tǒng)一的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)有的時(shí)候說(shuō)不清，到底誰(shuí)來(lái)管，央行絕對(duì)的監(jiān)管職能，對(duì)貨幣、外匯、穩(wěn)定都是央行的責(zé)任，但是央行沒(méi)必要再去具體的管銀行、證券、保險(xiǎn)，也管不過(guò)來(lái)嘛。

　　第二個(gè)意思，雖然混業(yè)經(jīng)營(yíng)了，雖然控股公司了，但是銀行是不是還是銀行？保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)還是保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)？保險(xiǎn)收購(gòu)這個(gè)、那個(gè)公司，你是干什么的呢？保險(xiǎn)公司是干什么的呢？要都收購(gòu)?fù)炅四阋部刂屏松鲜泄?，把銀行已經(jīng)收購(gòu)了，那你是什么機(jī)構(gòu)??？所以混業(yè)經(jīng)營(yíng)的情況下，保險(xiǎn)就是保險(xiǎn)，主要是保障，銀行主要是中介機(jī)構(gòu)，證券公司主要是證券中介，必須得明確然后才進(jìn)行管理或者改革，現(xiàn)在界限不清，大家都想發(fā)展成一個(gè)控股公司，什么都想干這是不可以的，我的意見(jiàn)監(jiān)管是因?yàn)樽兓y(tǒng)一監(jiān)管，但是有些問(wèn)題上還要分業(yè)經(jīng)營(yíng)，保險(xiǎn)公司不能夠變成銀行和證券。謝謝。

　　瞿強(qiáng)：謝謝幾位的補(bǔ)充發(fā)言，從黃先生聽(tīng)到了一個(gè)事情很有啟發(fā)，態(tài)度辦了銀行機(jī)構(gòu)就倒閉了，這讓我想到一個(gè)問(wèn)題，很多監(jiān)管看上去高大上，但是還是要回到常識(shí)上去，諸位的發(fā)言，金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、監(jiān)管要回到原點(diǎn)，都是回到了常識(shí)，最近各行各業(yè)也在討論，很多問(wèn)題都要回到常識(shí)，所有的人打死人犯法，企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善應(yīng)該可以倒閉，銀行金融機(jī)構(gòu)出了險(xiǎn)也要受到懲罰，看上去很高大上的問(wèn)題最后還是要回到基本的原理沒(méi)有得到落實(shí)，現(xiàn)在金融機(jī)構(gòu)的一些風(fēng)險(xiǎn)要有序釋放，是不是允許一些殺雞給猴看呢？金融機(jī)構(gòu)是不是適當(dāng)允許一些破產(chǎn)倒閉呢？這個(gè)事大了。

　　監(jiān)管的問(wèn)題很復(fù)雜，剛才還說(shuō)過(guò)這并不是簡(jiǎn)單的理論問(wèn)題也沒(méi)有統(tǒng)一模式，是實(shí)踐性很強(qiáng)，背后還有各種各樣制約，短時(shí)間內(nèi)大家討論比較好是回到了原點(diǎn)，時(shí)間也到了，下面進(jìn)入非常大中華的題目資本市場(chǎng)。謝謝諸位！

　　金融風(fēng)險(xiǎn)與金融監(jiān)管

　　主持人：中國(guó)人民大學(xué)財(cái)政金融政策研究中心主任 瞿強(qiáng)

　　嘉賓：

　　中國(guó)銀監(jiān)會(huì)審慎規(guī)制局副局長(zhǎng) 王勝邦

　　中國(guó)人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院副院長(zhǎng) 張杰

　　清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院金融系 宋逢明

　　中國(guó)人民銀行研究局市場(chǎng)處處長(zhǎng) 楊娉

　　北京大學(xué)金融與證券研究中心主任 曹鳳岐

　　臺(tái)灣大學(xué)金融研究中心主任 黃達(dá)業(yè)

　　瞿強(qiáng)：第一個(gè)模塊的題目是金融風(fēng)險(xiǎn)與金融監(jiān)管，首先提示問(wèn)題然后開(kāi)始討論。中國(guó)現(xiàn)在金融風(fēng)險(xiǎn)大家都直接面對(duì)著，上午也討論過(guò)，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上直接點(diǎn)明了現(xiàn)在要正視金融風(fēng)險(xiǎn)，這是巨大的進(jìn)步，我們的風(fēng)險(xiǎn)在哪些地方可以聽(tīng)聽(tīng)大家的高見(jiàn)；第二個(gè)問(wèn)題，針對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)金融監(jiān)管還可以做哪些事情？

　　隨著中國(guó)金融結(jié)構(gòu)的變化，銀行資產(chǎn)負(fù)債表有巨大的變化，原來(lái)傳統(tǒng)的信貸為主，現(xiàn)在信貸份額大幅度下降，和市場(chǎng)相關(guān)的業(yè)務(wù)越來(lái)越多，實(shí)際上是混業(yè)的趨勢(shì)，產(chǎn)品間互相的交叉、風(fēng)險(xiǎn)的傳遞，以至于對(duì)監(jiān)管帶來(lái)了很大的挑戰(zhàn)。2015年開(kāi)始，先是股市上出了一些問(wèn)題，在去年年底債券市場(chǎng)發(fā)生了比較大的變化，接著會(huì)想，下一步風(fēng)險(xiǎn)還有那么在哪些地方，比如會(huì)不會(huì)在銀行部門表現(xiàn)出來(lái)，最近在市場(chǎng)上關(guān)于監(jiān)管的討論也很多，特別是保險(xiǎn)資金的爭(zhēng)論，各位嘉賓都會(huì)涉及到。

　　首先是幾位嘉賓每個(gè)人闡述一下自己的觀點(diǎn)，然后再看看其中有爭(zhēng)議的地方再相互的辯論。

　　首先黃達(dá)業(yè)教授，臺(tái)灣也經(jīng)歷過(guò)金融體系的變化、混業(yè)的階段，也給監(jiān)管帶來(lái)了很多的挑戰(zhàn)，類似的方面可以做一下介紹。

　　黃達(dá)業(yè)：各位老師、同學(xué)、各位嘉賓大家好！這次要談金融風(fēng)險(xiǎn)與金融監(jiān)管，我覺(jué)得負(fù)擔(dān)很沉重，談到這個(gè)主題很親切又覺(jué)得很傷感，就像去臺(tái)灣去一趟說(shuō)臺(tái)灣挺小的，挺無(wú)趣的一樣。我覺(jué)得這個(gè)主題挺小也挺無(wú)區(qū)的（笑）。

　　這個(gè)主題我弄了20幾年，在學(xué)術(shù)上做了30幾年，金融監(jiān)管和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，最近一次做是關(guān)于養(yǎng)老風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)?、金融監(jiān)管所扮演的角色，如何協(xié)助金融監(jiān)管監(jiān)督風(fēng)險(xiǎn)，金融風(fēng)暴和企業(yè)破產(chǎn)監(jiān)管上如何管控風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管者應(yīng)該如何處理風(fēng)險(xiǎn)，包括大量的銀行倒閉、大量的公司貸款違約怎么來(lái)處理。

　　在政策上我參與更久有20多年，我在1998年幫臺(tái)灣行政院開(kāi)始設(shè)計(jì)金融監(jiān)管管理組織架構(gòu)的設(shè)計(jì)，那時(shí)候行政院長(zhǎng)是肖萬(wàn)長(zhǎng)先生，希望設(shè)計(jì)金融監(jiān)管一元化的架構(gòu)，當(dāng)時(shí)臺(tái)灣和南海一樣是把財(cái)政和金融以及監(jiān)管納入財(cái)政部的下邊，設(shè)計(jì)的時(shí)候希望獨(dú)立出來(lái)，金融監(jiān)管一元化。

　　金融監(jiān)管牽扯的部分蠻無(wú)趣，因?yàn)橥ǔＪ翘幚肀槐O(jiān)管的對(duì)象，通常是被指責(zé)的對(duì)象。對(duì)監(jiān)管對(duì)象來(lái)講，被監(jiān)管對(duì)象永遠(yuǎn)不滿意，被監(jiān)管對(duì)象功能不斷的轉(zhuǎn)化和改變，監(jiān)管者能不能適時(shí)的調(diào)整角色、發(fā)揮功能，能夠達(dá)到監(jiān)管的目標(biāo)，提升監(jiān)管的效率這是很大的挑戰(zhàn)。

　　20年前設(shè)計(jì)的制度在臺(tái)灣是很難的一件事，吃力不討好，每個(gè)單位都有本位主義，不管是央行和人事局和黨委都有自己的本位，調(diào)動(dòng)這么大監(jiān)管架構(gòu)的調(diào)整并不容易。在設(shè)計(jì)的時(shí)候不僅要兼顧學(xué)理還要兼顧政治的現(xiàn)實(shí)，把政治現(xiàn)實(shí)的狀況達(dá)到妥協(xié)，不可能說(shuō)拿到最好的選擇。最后我的方案也是進(jìn)行落實(shí)，金融監(jiān)管一元化，實(shí)際上也有一些妥協(xié)，監(jiān)管變成一個(gè)層級(jí)，大陸現(xiàn)在是一行三會(huì)，臺(tái)灣那時(shí)候是央行和財(cái)政部?jī)蓚€(gè)，后來(lái)金融部分獨(dú)立出去了，就是包括：央行、金融監(jiān)管管理委員會(huì)、財(cái)政部，監(jiān)管一元化最后接近一元化還沒(méi)有完全一元化。

　　整個(gè)組織架構(gòu)中，金融監(jiān)管單位中，把原來(lái)的銀行、證券、保險(xiǎn)三個(gè)部分整合在一起，再加上檢查單位，要有其獨(dú)立性避免政治的介入，這是相當(dāng)引起爭(zhēng)議的，最后三個(gè)單位銀行、證券和保險(xiǎn)都是平行單位，有一個(gè)檢查單位是最大的單位，人數(shù)也是最多的，一局獨(dú)大，另外三局比較小，銀行、證券和保險(xiǎn)比較大，監(jiān)察比較大，原來(lái)保險(xiǎn)公司的檢查能力也全部并入，并購(gòu)很多的障礙，央行愿意不愿意過(guò)去牽扯到人事福利和待遇制度，最后還是達(dá)成了金融監(jiān)管形式上的一元化，可以在形式上對(duì)被監(jiān)管單位的職能的調(diào)整達(dá)到相當(dāng)程度合適的位置，也就是說(shuō)被監(jiān)管單位以金融控股公司的形式出臺(tái)，也是混業(yè)經(jīng)營(yíng)，它本身已經(jīng)跨越了，原來(lái)銀行除了銀行業(yè)包括證券和保險(xiǎn)也要經(jīng)營(yíng)，原來(lái)是證券公司并購(gòu)一家銀行也變成了金融控股，也變成混業(yè)經(jīng)營(yíng)，只是以證券主導(dǎo)，原來(lái)是保險(xiǎn)公司也并購(gòu)銀行和證券，又變成金融控股公司。

　　當(dāng)監(jiān)管單位銀行、證券、保險(xiǎn)都轉(zhuǎn)型了，都變成了混業(yè)經(jīng)營(yíng)的金融機(jī)構(gòu)，監(jiān)管當(dāng)局如何調(diào)試？金融監(jiān)管一元化有必要性，至少在銀行、證券、保險(xiǎn)三家監(jiān)管當(dāng)中要協(xié)調(diào)、要監(jiān)管，至少有個(gè)統(tǒng)一的全權(quán)單位來(lái)處理。舉個(gè)例子，銀行的透明度和資本充足度，銀行業(yè)要適當(dāng)?shù)谋壤ｋU(xiǎn)，保險(xiǎn)公司資本充足率要求不一樣，同一個(gè)監(jiān)管單位下的銀行局和保險(xiǎn)余，對(duì)監(jiān)管的要求也并不一樣，我們?cè)趯W(xué)理上產(chǎn)生監(jiān)管的套利，最后大家都發(fā)現(xiàn)，銀行跟保險(xiǎn)為主的金融公司此消彼漲，一定是銀行為主的金融公司比不上保險(xiǎn)起家的金融控股公司，所以臺(tái)灣最大的兩個(gè)是保險(xiǎn)起家的，第一是國(guó)泰金融、第二是富邦產(chǎn)險(xiǎn)，它獲利七年是連續(xù)第一，這是監(jiān)理和監(jiān)管，監(jiān)管套利的產(chǎn)生。

　　金融監(jiān)管的一元化是有必要性的，造成被監(jiān)管單位公平性競(jìng)爭(zhēng)，而且監(jiān)管的效率也可以提升。謝謝！

　　瞿強(qiáng)：臺(tái)灣在2000年初的時(shí)候，為什么從原來(lái)的分業(yè)經(jīng)營(yíng)監(jiān)管過(guò)渡到混業(yè)，背后的推動(dòng)力量是什么，又帶來(lái)了哪些風(fēng)險(xiǎn)？問(wèn)題如何處置的，一會(huì)兒希望再介紹一下。謝謝！

　　第二位是曹鳳岐先生，曹老師長(zhǎng)期關(guān)注研究中國(guó)的資本市場(chǎng)，也是論壇的?？停芾蠋煵恢雷罱馁Y本市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的振蕩有什么看法，對(duì)監(jiān)管有什么意見(jiàn)？

　　曹鳳岐：我們的論壇搞了21屆了非常不錯(cuò)，表示祝賀！我參加了20屆（鼓掌），今天我還是從海南提前趕回來(lái)參會(huì)。我做個(gè)PPT，有人給我發(fā)了一個(gè)函，說(shuō)如果有PPT的話可以寄過(guò)來(lái)，我就寄過(guò)來(lái)了，但是PPT就可能超時(shí)，我盡量不超（笑）。

　　建立現(xiàn)代金融監(jiān)管的必要性，習(xí)主席在制定“十三五”建議說(shuō)明中指出，加強(qiáng)統(tǒng)籌協(xié)調(diào)改革并完善適應(yīng)現(xiàn)代金融市場(chǎng)發(fā)展的金融監(jiān)管框架，什么是現(xiàn)代金融？什么是傳統(tǒng)金融？我理解傳統(tǒng)金融一般是指銀行金融，銀行的職能是存貸匯主要的風(fēng)險(xiǎn)是信用風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)代金融是廣義金融，除了貨幣市場(chǎng)以外重要的是資本市場(chǎng)，除了股票債券以外還有衍生品市場(chǎng)、影子銀行、民間金融、互聯(lián)網(wǎng)金融、混業(yè)經(jīng)營(yíng)、控股公司等等這些形式。

　　現(xiàn)代金融是非常廣義和復(fù)雜的金融，它的風(fēng)險(xiǎn)不僅僅是信用風(fēng)險(xiǎn)，可能更重要的是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下金融風(fēng)險(xiǎn)的新特點(diǎn)，要求監(jiān)管理念方式甚至監(jiān)管機(jī)構(gòu)都要發(fā)生變化。近年來(lái)，英美等發(fā)達(dá)國(guó)家都對(duì)金融監(jiān)管體系進(jìn)行了改革，改革主要是向集中統(tǒng)一綜合監(jiān)管方向發(fā)展。中國(guó)金融監(jiān)管體系，現(xiàn)在很簡(jiǎn)單的一行三會(huì)，也就是說(shuō)，中國(guó)人民銀行和銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)。這一行三會(huì)在一定時(shí)期是中國(guó)金融發(fā)展歷史的必然產(chǎn)物，對(duì)當(dāng)時(shí)分業(yè)經(jīng)營(yíng)，而且對(duì)金融穩(wěn)定起了很大的作用，我們不能完全的否定一行三會(huì)。但是目前一行三會(huì)已經(jīng)不適應(yīng)需要了，我們的銀行業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)、證券業(yè)實(shí)際上已經(jīng)混合經(jīng)營(yíng)了，控股公司也出現(xiàn)了，互聯(lián)網(wǎng)金融的出現(xiàn)已經(jīng)完全打破了銀行、保險(xiǎn)、證券的界限，也說(shuō)不清它是銀行還是保險(xiǎn)了，什么都做。

　　在這種情況下就出現(xiàn)了邊界不清的問(wèn)題，現(xiàn)在的一行三會(huì)存在的問(wèn)題，實(shí)施分業(yè)經(jīng)營(yíng)中缺乏統(tǒng)一監(jiān)管機(jī)制，分業(yè)監(jiān)管容易產(chǎn)生監(jiān)管的真空和監(jiān)管套利、分業(yè)監(jiān)管易導(dǎo)致重復(fù)監(jiān)管增加監(jiān)管成本、很難實(shí)現(xiàn)金融混合經(jīng)營(yíng)和金融控股公司發(fā)展監(jiān)管的需要、對(duì)金融創(chuàng)新和互聯(lián)網(wǎng)金融等等很難進(jìn)行有效監(jiān)管、國(guó)際金融危機(jī)對(duì)中國(guó)的啟示，國(guó)際金融危機(jī)，2007年以后國(guó)際金融來(lái)看，更多的是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)變成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，這塊我們應(yīng)該有所借鑒。

　　2015年發(fā)生的股災(zāi)以及后來(lái)的救市，說(shuō)明監(jiān)管的脆弱性和監(jiān)管部門的協(xié)調(diào)性是很差的。2015年發(fā)生的股災(zāi)，杠桿哪來(lái)的？配資哪來(lái)的？誰(shuí)來(lái)管，1：7、1：8的配資把市場(chǎng)搞壞了，是銀監(jiān)會(huì)還是證監(jiān)會(huì)來(lái)管呢？市場(chǎng)是證監(jiān)會(huì)應(yīng)該管的，但是配資都是銀行，誰(shuí)來(lái)管，當(dāng)時(shí)是協(xié)調(diào)不夠。

　　最近發(fā)生的保險(xiǎn)資金過(guò)度收購(gòu)甚至是野蠻收購(gòu)，更表明了監(jiān)管職能協(xié)調(diào)的脆弱性。保險(xiǎn)資金應(yīng)該不應(yīng)該去進(jìn)行并購(gòu)，沒(méi)人說(shuō)，我們還鼓勵(lì)它入市。保險(xiǎn)資金要不要去進(jìn)行一個(gè)企業(yè)或者控股的、長(zhǎng)期的并購(gòu)。最關(guān)鍵的問(wèn)題，善意的良性的并購(gòu)還是惡意并購(gòu)，也分不清。開(kāi)始是保險(xiǎn)資金，用短期資金并購(gòu)企業(yè)應(yīng)該是長(zhǎng)期持有，有一個(gè)短期資金常用的問(wèn)題，更重要的問(wèn)題是開(kāi)始并購(gòu)的時(shí)候是保險(xiǎn)資金，并購(gòu)了以后獲得了股權(quán)以后把股權(quán)又抵押出去，然后得到資金，實(shí)際上通過(guò)這個(gè)辦法融資還是得到的銀行資金，然后再并購(gòu)另一家企業(yè)，再把股權(quán)再地下出去再獲得資金再去并購(gòu)，那不是保險(xiǎn)資金了，實(shí)際上是大量的杠桿，這件事實(shí)際上是中央說(shuō)話了，包括萬(wàn)科、格力都是優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，為什么并購(gòu)呢？這些企業(yè)是搞保險(xiǎn)嗎？是看這些企業(yè)有優(yōu)質(zhì)的資源，他們想把股票炒上去，這涉及到誰(shuí)來(lái)管的問(wèn)題，最近保監(jiān)會(huì)說(shuō)話了，證監(jiān)會(huì)也說(shuō)話了，證監(jiān)會(huì)說(shuō)不能野蠻收購(gòu)，保監(jiān)會(huì)說(shuō)保險(xiǎn)資金姓保不姓投，但是銀監(jiān)會(huì)一句話都沒(méi)說(shuō)呀，后來(lái)的并購(gòu)都是銀監(jiān)會(huì)嗎（笑）（鼓掌）！

　　所以得改，金融職能改革現(xiàn)在已經(jīng)達(dá)成共識(shí)了，一行三會(huì)，建設(shè)什么樣現(xiàn)代職能監(jiān)管框架，大體上兩種意見(jiàn)，第一件意見(jiàn)主張恢復(fù)由央行大一統(tǒng)監(jiān)管的格局，臺(tái)上有我的學(xué)生在央行，撤銷三會(huì)合并在央行中去，由央行統(tǒng)一進(jìn)行監(jiān)管，這是一種。有人說(shuō)這是美國(guó)模式，有人說(shuō)這也是英國(guó)模式，不管美國(guó)和英國(guó)反正是央行主管其他的合并。

　　第二個(gè)意見(jiàn)是合并三會(huì)，成立新的金融機(jī)構(gòu)與央行共同監(jiān)管，雙峰管理模式。本人是主張第二種意見(jiàn)，我認(rèn)為恢復(fù)到央行統(tǒng)一管理是存在很大問(wèn)題的，第一當(dāng)初三會(huì)分出去就是因?yàn)榻鹑谑袌?chǎng)突出化，央行無(wú)力監(jiān)管在分出來(lái)了，現(xiàn)在比原來(lái)更復(fù)雜，再回到央行，央行有能力進(jìn)行宏觀微觀的調(diào)控嗎？我認(rèn)為肯定存在著問(wèn)題。

　　中國(guó)的情況，現(xiàn)在三會(huì)都是部級(jí)單位，把他們變成局級(jí)、變成人民銀行的下屬單位，實(shí)際上是削弱了監(jiān)管部門的權(quán)力和權(quán)威，而且合并是很難操作的，這是我的看法。現(xiàn)在世界各國(guó)授予中央銀行的權(quán)力非常大，包括美聯(lián)儲(chǔ)這次改革，美聯(lián)儲(chǔ)成立了一個(gè)幾萬(wàn)人的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，原來(lái)中小銀行不管、衍生品不管，現(xiàn)在都管了，我真不知道他們能不能管的好、管的過(guò)來(lái)，特朗普上來(lái)以后要放松了，奧巴馬改的太嚴(yán)了，實(shí)際上要去看到底怎么回事。實(shí)際上已經(jīng)超出了央行的職能，央行不是監(jiān)管的職能，要么是貨幣的銀行、政府的銀行，不是更多的監(jiān)管。

　　如果把三會(huì)取消不僅是歷史的倒退而且可能造成監(jiān)管職能新的紛擾。我最近幾年組織了教育部專門研究監(jiān)管的問(wèn)題，也寫的報(bào)告，我的建議是合并三會(huì)，在此基礎(chǔ)上建立中國(guó)金融監(jiān)管委員會(huì)，和央行一起雙峰模式共同監(jiān)管，還提出一些具體的設(shè)想，不贅述了。直屬國(guó)務(wù)院，央行也有監(jiān)管的職能，主要是管理貨幣市場(chǎng)和外幣市場(chǎng)，所有的監(jiān)管由證監(jiān)會(huì)進(jìn)行，甚至設(shè)金融穩(wěn)定委員會(huì)、金融審慎監(jiān)管委員會(huì)、投資者保護(hù)委員會(huì)，按照職能進(jìn)行監(jiān)管，這樣也許對(duì)中國(guó)是一個(gè)好處，當(dāng)然我個(gè)人的意見(jiàn)。

　　我確實(shí)研究了這個(gè)問(wèn)題，謝謝大家！

　　瞿強(qiáng)：非常感謝，從監(jiān)管的角度來(lái)看他梳理了目前的爭(zhēng)論，監(jiān)管模式，當(dāng)然是從體系變革談到的模式，認(rèn)為超級(jí)央行不行，回到傳統(tǒng)的體制也有困難，所以建議央行加金融委員會(huì)的模式，現(xiàn)實(shí)中對(duì)顯資的收購(gòu)，曹教授帶著明顯的反對(duì)的情緒，回過(guò)頭可以再來(lái)討論。如果保險(xiǎn)資金收購(gòu)有問(wèn)題的話，返過(guò)來(lái)是不是也反應(yīng)了公司治理、股權(quán)也有問(wèn)題，監(jiān)管的平衡，小股東股份很小是不是一定可以控制公司，這個(gè)事情違反了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，因?yàn)榉聪蛲苿?dòng)他是不是犯了一百倍的杠桿。第三位楊娉處長(zhǎng)。

　　楊娉：各位老師都是我當(dāng)學(xué)生的時(shí)候?yàn)槲议_(kāi)啟了解的大門。

　　瞿強(qiáng)：我們是平等對(duì)話。

　　楊娉：工作這么多年我對(duì)金融監(jiān)管方面一些自己的體會(huì)不涉及對(duì)工作單位的任何官方的意見(jiàn)，我自己認(rèn)為金融監(jiān)管一定是與時(shí)俱進(jìn)的過(guò)程，它不是美國(guó)或者英國(guó)或者歐洲用的東西我們肯定適用的，它應(yīng)該是有個(gè)性特征特定的框架，對(duì)于中國(guó)來(lái)說(shuō)從建國(guó)開(kāi)始到現(xiàn)在，從人行銀行大一統(tǒng)的時(shí)代一直演化到現(xiàn)在，又是監(jiān)管機(jī)構(gòu)、又是金融業(yè)的業(yè)務(wù)形態(tài)多樣化，現(xiàn)在的時(shí)代和當(dāng)時(shí)已經(jīng)完全不同了。08年開(kāi)始到現(xiàn)在全球在討論金融監(jiān)管改革的問(wèn)題，這是有巨大的時(shí)代背景，08年的時(shí)候爆發(fā)的全球金融危機(jī)，危機(jī)到現(xiàn)在為止仍然給我們的生活和經(jīng)濟(jì)帶來(lái)了巨大的影響，它的全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍然在進(jìn)行中，經(jīng)過(guò)各方常年的討論現(xiàn)在得到的觀點(diǎn)，金融的周期性和金融的跨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的傳染是具有巨大的影響力和破壞力的，所以在08年之前全球金融監(jiān)管這方面都有所疏忽和有所脆弱，為了應(yīng)對(duì)此大家開(kāi)始對(duì)金融監(jiān)管的體制進(jìn)行了比較多的探索，不管是討論還是實(shí)踐都有很多。

　　趨勢(shì)我的理解，從原來(lái)中央銀行負(fù)責(zé)的是經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和原來(lái)說(shuō)的四大目標(biāo)，現(xiàn)在要負(fù)責(zé)兩個(gè)支柱，一個(gè)支柱是經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，比如經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)、物價(jià)的穩(wěn)定、幣值的穩(wěn)定；另外是金融的穩(wěn)定，其中有一個(gè)重要內(nèi)容是宏觀審慎管理。從金融監(jiān)管的角度來(lái)說(shuō)，我自己感覺(jué)監(jiān)管的思路到現(xiàn)在為止發(fā)生了明顯的變化，以前是由于業(yè)態(tài)比較簡(jiǎn)單，三業(yè)很容易區(qū)分，基本上采取的是縱向分割，設(shè)立銀行、證券、保險(xiǎn)分業(yè)經(jīng)營(yíng)分業(yè)監(jiān)管，現(xiàn)在金融混業(yè)趨勢(shì)非常的明顯，原來(lái)的模式有很多不適應(yīng)的地方，也出現(xiàn)了很多問(wèn)題，應(yīng)對(duì)此金融監(jiān)管思路發(fā)生了很大的變化，中國(guó)和全球都有這樣的變化，監(jiān)管是審慎監(jiān)管和行為監(jiān)管兩部分，審慎監(jiān)管是要幫助整個(gè)金融體系更好的服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，防止自己的順周期性，行為監(jiān)管是現(xiàn)有各種各樣對(duì)金融業(yè)的規(guī)則和規(guī)定，看看金融機(jī)構(gòu)具體開(kāi)展業(yè)務(wù)的時(shí)候是否違反了這些規(guī)則和規(guī)定。

　　審慎監(jiān)管又分成兩塊，一塊是宏觀審慎監(jiān)管和微觀審慎監(jiān)管，各國(guó)現(xiàn)行的金融監(jiān)管架構(gòu)中，宏觀審慎監(jiān)管基本上是在中央銀行，微觀審慎監(jiān)管各國(guó)做法有些差異，從宏觀審慎監(jiān)管角度講，我國(guó)從08年開(kāi)始到現(xiàn)在進(jìn)行了一些討論，有一些實(shí)踐，大家聽(tīng)過(guò)MPA（宏觀審慎評(píng)估體系），體系研究了很多年，從2016年年初用這套體系對(duì)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管，監(jiān)管的目的和以前存貸比和存款準(zhǔn)備金思路是不同的，目的也不一樣，它們并不沖突。我理解宏觀審慎監(jiān)管體系是為了防止系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)該從兩個(gè)方面幫助金融體系更加健康發(fā)展，一是克服金融機(jī)構(gòu)之間相互的敞口和相關(guān)性，另外幫助金融機(jī)構(gòu)更好的提高應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力。

　　MPA去年12月債券市場(chǎng)大幅波動(dòng)大家是記憶猶新，很多分析文章把債券市場(chǎng)資金鏈分析得很透徹，其實(shí)可以看出，現(xiàn)在金融體系的循環(huán)已經(jīng)和當(dāng)年不同了，以前的時(shí)候比較傳統(tǒng)的情況是，我國(guó)是以銀行體系為主的金融體制，這種體制下大量的信用是通過(guò)銀行體系放出去的，銀行體系原有的監(jiān)管可以看得到，由于金融創(chuàng)新很多銀行開(kāi)展大量表外業(yè)務(wù)和委托非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用的擴(kuò)張，業(yè)務(wù)的影響導(dǎo)致現(xiàn)有金融監(jiān)管體系M2看不到這些變化，這些變化在監(jiān)管指標(biāo)之外，不是一定要管和一定看好他，而是當(dāng)我們看到的時(shí)候，根據(jù)現(xiàn)有掌握的信息和數(shù)據(jù)來(lái)做出的決定和決策不能夠更好的為經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供好的環(huán)境，所以要控制系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)還是需要掌握更多的信息，全面控制金融信貸的擴(kuò)張規(guī)模，這涉及到廣義信貸的概念。

　　MPA第二個(gè)方面的特征更強(qiáng)調(diào)資本的約束，從08年以后各國(guó)討論得到的，資本約束是各家金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展業(yè)務(wù) 時(shí)候有多大的資本就開(kāi)展多大的業(yè)務(wù)，過(guò)于擴(kuò)張業(yè)務(wù)不顧資本過(guò)小的現(xiàn)實(shí)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)特別大，我們認(rèn)為這樣不易于金融業(yè)的發(fā)展。MPA還有一個(gè)重要的特征，更強(qiáng)調(diào)自序，以前在存貸比管理的時(shí)代，強(qiáng)調(diào)有多少存款就按照一個(gè)比例可以發(fā)放多少的貸款，原來(lái)是事前的，現(xiàn)在逐步希望過(guò)渡到事中和事后管理的狀態(tài)，現(xiàn)在MPA是逐月匯總逐季考核，商業(yè)銀行開(kāi)展業(yè)務(wù)的時(shí)候，今天超過(guò)了或者明天超過(guò)了，大家從平均意義上應(yīng)該是有約束的，更加鼓勵(lì)商業(yè)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)發(fā)揮自己主觀能動(dòng)性。

　　MPA目前更有彈性了，要求不是一個(gè)時(shí)點(diǎn)，而是一段時(shí)間內(nèi)，很多指標(biāo)一段時(shí)間內(nèi)平均水平怎么樣。

　　瞿強(qiáng)：央行的目標(biāo)上引申出銀行的監(jiān)管功能，除了穩(wěn)定物價(jià)和就業(yè)，天生就有穩(wěn)定系統(tǒng)的功能，是靠其內(nèi)部的監(jiān)管，無(wú)論是英格蘭銀行、美聯(lián)儲(chǔ)都可以說(shuō)明，他們的成立都是針對(duì)這個(gè)問(wèn)題，而且也介紹了MPA的功能，監(jiān)管比較小眾，MPA是宏觀審慎評(píng)估體系，一會(huì)兒討論可以問(wèn)一些問(wèn)題，最近債券市場(chǎng)存在著很大的波動(dòng)，但是潛在和MPA，今年表外并表，這樣風(fēng)險(xiǎn)就下來(lái)了，很想了解MPA通過(guò)評(píng)估體系，表外業(yè)務(wù)納入到表內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)下來(lái)了以后對(duì)銀行資本市場(chǎng)壓力有什么變化，潛在的風(fēng)險(xiǎn)是什么，因?yàn)橘Y本很難補(bǔ)充的話，銀行的資產(chǎn)負(fù)債會(huì)不會(huì)收縮，收縮了以后會(huì)不會(huì)導(dǎo)致金融市場(chǎng)，銀行相互之間的擠兌，這是潛在的風(fēng)險(xiǎn)。

　　銀行對(duì)監(jiān)管也有反應(yīng)是貓和老鼠的游戲，采用這個(gè)監(jiān)管它們的行為會(huì)不會(huì)發(fā)生變化，2010年以來(lái)，影子銀行先表外理財(cái)然后同業(yè)一步一步在變化，未來(lái)的銀行行為會(huì)有怎樣的變化，這也可以進(jìn)行討論。

　　下面有請(qǐng)宋老師。

　　宋逢明：我聽(tīng)了前面幾位老師的發(fā)言很受啟發(fā)，我覺(jué)得剛才已經(jīng)講了混業(yè)經(jīng)營(yíng)的趨勢(shì)。我們是學(xué)術(shù)界的人士，我認(rèn)為最重要的要有討論出監(jiān)管原則，要深入到金融風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)質(zhì)、監(jiān)管的目標(biāo)究竟是什么。

　　首先要建立統(tǒng)一的監(jiān)管框架，基于監(jiān)管基本原理來(lái)建立統(tǒng)一的框架。要正確的認(rèn)識(shí)，什么是金融風(fēng)險(xiǎn)。真正金融監(jiān)管的基本原理應(yīng)該參考巴塞爾協(xié)議，美國(guó)的監(jiān)管，我認(rèn)為這個(gè)監(jiān)管很先進(jìn)。

　　傳統(tǒng)的應(yīng)用風(fēng)險(xiǎn)度量和風(fēng)險(xiǎn)管理所產(chǎn)生的問(wèn)題，從哈利馬多維建立現(xiàn)代金融理論的時(shí)候，風(fēng)險(xiǎn)是價(jià)格和收益在市場(chǎng)上的波動(dòng)，使用波動(dòng)性來(lái)度量金融風(fēng)險(xiǎn)。波動(dòng)性兩個(gè)方向，一個(gè)是正的方向另一個(gè)是負(fù)的方向，實(shí)際上正的方向波動(dòng)性是好的，減是損失的方面。正確對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的討論是收益還是虧損的波動(dòng)。

　　真正的風(fēng)險(xiǎn)管理是損失管理，損失的可能性，波動(dòng)性是不得以而為之的，因?yàn)橐⒔鹑诶碚撘驗(yàn)橛闷饋?lái)很方便，可以用方差和標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行度量。

　　損失的分布曲線是金融監(jiān)管，也就是說(shuō)監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)管理要建立在對(duì)損失可能的基礎(chǔ)上，金融理論研究上始終覺(jué)得從上世紀(jì)80年代以后，真正的金融理論發(fā)展業(yè)界是在探討的，現(xiàn)代金融理論框架建立以后，包括行為金融等等，這些還是解決了一些問(wèn)題。

　　業(yè)界走得很好，特別是90年代中葉摩根斯提出損失的概率分布曲線，它把損失分布分成三塊，最左邊是資產(chǎn)價(jià)值和損失，實(shí)際上最左邊是預(yù)期損失，一個(gè)商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)運(yùn)行過(guò)程中有了歷史的經(jīng)驗(yàn)和統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，可以統(tǒng)計(jì)出來(lái)明年可能會(huì)平均意義上受到多大的損失，非預(yù)期損失（預(yù)期缺失），這三塊如何進(jìn)行管理呢？通常說(shuō)的銀行里的撥備，今年要留下一部分來(lái)準(zhǔn)備明年經(jīng)營(yíng)情況中可能產(chǎn)生的處置，要用自己的資本來(lái)覆蓋，戰(zhàn)略性選擇會(huì)超出個(gè)別的金融，那就是監(jiān)管機(jī)構(gòu)。異常問(wèn)題是發(fā)生流動(dòng)性危機(jī)的時(shí)候，所以必須有中央銀行。

　　現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)資本管理是非常重要的手段，不管是銀行、證券公司、保險(xiǎn)和信托公司，都有資本，要求資本監(jiān)管大于經(jīng)濟(jì)資本這樣可以覆蓋掉預(yù)期的損失。

　　監(jiān)管目標(biāo)是維護(hù)金融系統(tǒng)安全，防范系統(tǒng)性孟縣，支持金融健康發(fā)展，所有的商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)，銀行、保險(xiǎn)公司、信托公司，是商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)可能有專有賠的，可能會(huì)賠錢但是有一點(diǎn)非常重要，不能把自己的錢賠到人家的手上。資本監(jiān)管是巴塞爾協(xié)議的核心，保險(xiǎn)公司為主的金融控股集團(tuán)和銀行主導(dǎo)的控股集團(tuán)對(duì)資本要求是不一樣的，資本要求實(shí)際上是損失分布曲線不一樣，現(xiàn)在的時(shí)點(diǎn)還有動(dòng)態(tài)的過(guò)程。

　　巴塞爾協(xié)議在1974年成立，《通過(guò)統(tǒng)一國(guó)際銀行資本衡量和資本標(biāo)準(zhǔn)協(xié)議》資本計(jì)量和資本標(biāo)準(zhǔn)的協(xié)議框架，巴塞爾1是形成了監(jiān)管共識(shí)，資本監(jiān)管作為核心，監(jiān)管就是資本監(jiān)管，也就是說(shuō)要有足夠的錢，自己的本錢來(lái)準(zhǔn)備賠非預(yù)期損失，預(yù)期損失是日常管理中管好的，非預(yù)期。

　　巴塞爾2主要是科學(xué)化，剛開(kāi)始巴塞爾的資本監(jiān)管是靠經(jīng)驗(yàn)，銀行的資本充足率，核心資本，但是資本充足率如何算出來(lái)，巴塞爾2把分布曲線寫出來(lái)了。如果超出了個(gè)別金融機(jī)構(gòu)的能力，對(duì)于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，巴塞爾3是宏觀上的監(jiān)管框架。

　　結(jié)論，我認(rèn)為混業(yè)經(jīng)營(yíng)和分業(yè)監(jiān)管會(huì)逐漸過(guò)渡到綜合經(jīng)營(yíng)和統(tǒng)一監(jiān)管，金融是風(fēng)險(xiǎn)環(huán)境下配置資本，要資本配置更加有效更可以得到改進(jìn)，以后是綜合經(jīng)營(yíng)。

　　統(tǒng)一監(jiān)管和分業(yè)監(jiān)管。監(jiān)管不能與貨幣調(diào)控分離，央行在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管中發(fā)揮核心作用，我們學(xué)英國(guó)的特點(diǎn)，把監(jiān)管和央行分離。從這點(diǎn)上跟曹老師意見(jiàn)可以好好的討論一下，把央行和金融監(jiān)管相分離還是相結(jié)合，從剛才資本監(jiān)督道理上講，系統(tǒng)金融風(fēng)險(xiǎn)必須有非常好的體系。統(tǒng)一監(jiān)管原理是第一步，對(duì)預(yù)期損失監(jiān)管減值準(zhǔn)備，監(jiān)管金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，要撥備，對(duì)系統(tǒng)流程，監(jiān)管要依靠系統(tǒng)建設(shè)。

　　以上是我的理解，我們只有在科學(xué)原理的基礎(chǔ)上來(lái)建立統(tǒng)一的監(jiān)管框架，謝謝大家！

　　瞿強(qiáng)：還有很多爭(zhēng)論關(guān)于巴塞爾協(xié)議，包括資本行不行，因?yàn)橘Y本的背后返過(guò)來(lái)資產(chǎn)的種類很多，價(jià)格不斷的變化，蓋有流動(dòng)性的問(wèn)題，這兩者如何協(xié)調(diào)，我最近看了一些資料，巴塞爾協(xié)議很重要的問(wèn)題，過(guò)于依賴于屬性模型的計(jì)算，數(shù)學(xué)在經(jīng)濟(jì)學(xué)運(yùn)用預(yù)測(cè)功能和物理上來(lái)講很弱而且都是短期的，主體會(huì)發(fā)生變化。風(fēng)險(xiǎn)不是單純的價(jià)格波動(dòng)，風(fēng)險(xiǎn)到底從哪里來(lái)的？如果就金融談金融我們有些困惑，金融本身涉及到資源配置問(wèn)題，監(jiān)管第一層面是監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，第二個(gè)層面是監(jiān)管。

　　上午有一句話按中國(guó)現(xiàn)在金融業(yè)結(jié)構(gòu)不好，那么金融結(jié)構(gòu)從哪里出來(lái)，現(xiàn)在對(duì)金融的負(fù)面看法比較多，這個(gè)問(wèn)題要在監(jiān)管改革的時(shí)候需要受到重視的，跟保險(xiǎn)一樣是達(dá)到金融和實(shí)體的平衡。

　　下面有請(qǐng)張杰教授，宋老師比較支持巴塞爾協(xié)議，張杰好像有些不太同意巴塞爾協(xié)議，說(shuō)是外國(guó)人的陰謀??？

　　張杰：我記得十年前在明德樓一個(gè)開(kāi)會(huì)的間歇討論過(guò)資本市場(chǎng)的話題，所以十年了，當(dāng)時(shí)說(shuō)能夠堅(jiān)持十年就成功了，沒(méi)想到11年過(guò)去了，遺憾的是我在21屆的時(shí)候才第一次獲得發(fā)言權(quán)（笑）。首先是表示慚愧，因?yàn)槲沂歉沣y行的，銀行是屬于金融體系的2.0版本，金融體系是3.0版本，傳統(tǒng)金融就是指的銀行，我們不好意思在這個(gè)高大上資本市場(chǎng)上溜達(dá)，幾次想來(lái)參加但是不敢，我記得有一年的報(bào)告討論我參加了，氣氛非常好，21年是大成功了，希望以后辦一百、二百年。

　　剛才各位嘉賓從各個(gè)方面都談了自己的觀點(diǎn)，收獲很大，我覺(jué)得也有一些不同的意見(jiàn)，不同的意見(jiàn)私下交流，在大會(huì)上就不交流了，我談個(gè)什么觀點(diǎn)呢？最近將近十年，07、08年次貸危機(jī)差不多十個(gè)年頭了，實(shí)際上全球金融監(jiān)管體系都在做調(diào)整，最著名的一是美國(guó)歌德法案改變了面貌，現(xiàn)在生在落實(shí)中，果還沒(méi)結(jié)出來(lái)呢？還有英國(guó)所謂的GP，我跟勝邦交流，如果是參照英美的發(fā)展過(guò)程，實(shí)際上最終是財(cái)政部后面偷著樂(lè)的，在座的聽(tīng)眾是不是有這樣的感覺(jué)，實(shí)際上英美模式金融體系監(jiān)管改革最大的受益者和權(quán)力歸誰(shuí)？是財(cái)政部，美聯(lián)儲(chǔ)的超級(jí)銀行，英格蘭銀行也是超級(jí)監(jiān)管者，實(shí)際都是表象，中國(guó)到底走什么樣的金融監(jiān)管的改革之路，需要深思熟慮，不能夠想著一蹴而就，因?yàn)闋砍兜姆矫嫣唷?/p>

　　不敢采用什么模式，首先要回答以下的問(wèn)題，這三個(gè)問(wèn)題都提出來(lái)，我主要說(shuō)第一個(gè)問(wèn)題。

　　第一是否有利于保持有效而充分的金融支持，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)仍然是處于經(jīng)濟(jì)起飛的階段，任允GDP還處在相對(duì)低的水平上，現(xiàn)在金融監(jiān)管和金融體系最重要的任務(wù)是如何保持中國(guó)經(jīng)濟(jì)中高速穩(wěn)定增長(zhǎng)，如果離開(kāi)了這一點(diǎn)，任何金融監(jiān)管體系的改革都不行。

　　第二是否有利于維護(hù)中國(guó)特有的戰(zhàn)略性金融安排的地位，我國(guó)38年的改革，實(shí)際上支撐改革的金融資源配置制度當(dāng)中有一種戰(zhàn)略性的金融安排，市場(chǎng)化改革和金融監(jiān)管體制改革是否會(huì)沖擊支撐中國(guó)38年高速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的戰(zhàn)略性金融案例，如果有沖擊，這樣的監(jiān)管改革肯定是無(wú)形的。

　　第三、是否有利于維護(hù)銀行體系的價(jià)值。

　　如何保持有效和充分的金融支持的問(wèn)題，理論界關(guān)注不夠，金融支持體系今天上午聽(tīng)了有些嘉賓的發(fā)言，銀行體系現(xiàn)在占市場(chǎng)份額的80%以上，一直在起伏一直保持80%，證券市場(chǎng)是5%，我和證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)得到的數(shù)據(jù)也差不多，有很多觀點(diǎn)認(rèn)為，我們的資本市場(chǎng)發(fā)展是滯后的，我從來(lái)不同意我們的哪一種體系是滯后的，這種說(shuō)法。現(xiàn)存整個(gè)金融體系總是適應(yīng)著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)改革內(nèi)在需求而存在的，覺(jué)悟哪個(gè)之后、哪個(gè)超前，從這個(gè)角度出發(fā)決策層有意無(wú)意有個(gè)特定的金融體系設(shè)計(jì)，要保持一個(gè)能夠給高速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供足夠金融支持的金融體系。

　　這樣的框架中大致上兩個(gè)部分，一是銀行為主或者信貸型的金融支持，另一種是證券型的資本市場(chǎng)型的政府支持。換個(gè)角度來(lái)說(shuō)，實(shí)際上中國(guó)的金融支持如果是有機(jī)體系的話，就包含銀行包括信貸和證券，中國(guó)資本市場(chǎng)實(shí)際上承擔(dān)著提供金融支持的宏觀責(zé)任，理論界對(duì)資本市場(chǎng)宏觀責(zé)任，從這個(gè)角度來(lái)講，資本市場(chǎng)發(fā)展滯后等等觀點(diǎn)是占主導(dǎo)的。

　　還有一種觀點(diǎn)，認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和中國(guó)資本市場(chǎng)基本上無(wú)關(guān)，很多人調(diào)侃，我并不是贊同這種調(diào)侃，中國(guó)的資本市場(chǎng)是自?shī)首詷?lè)的場(chǎng)所，這就牽扯更加深層次的問(wèn)題，就是在經(jīng)濟(jì)起飛階段，對(duì)金融體系結(jié)構(gòu)是有特定要求的，資本市場(chǎng)是中速發(fā)展以后最好的資源配置，經(jīng)濟(jì)起飛高中高速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的時(shí)候最并是最優(yōu)最得力的市場(chǎng)，如果這個(gè)關(guān)系搞清楚以后，銀行體系一直在金融資源配置過(guò)程中起支柱的作用，那是順理成章。所以不能因?yàn)槲覀兪袌?chǎng)經(jīng)濟(jì)秩序不發(fā)展就認(rèn)為它是落后的，謝謝大家！

　　瞿強(qiáng)：謝謝。歸根到底監(jiān)管要支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)是怎樣的，2015年以來(lái)大量的資金進(jìn)入到歐洲企業(yè)，這是結(jié)構(gòu)的問(wèn)題，籠統(tǒng)的說(shuō)是廣泛可以討論的，過(guò)去的38年的經(jīng)驗(yàn)是政府主導(dǎo)的基礎(chǔ)設(shè)施，前面也是個(gè)模板是追趕型的，德國(guó)、日本是這樣的模式，到一定階段以后供給和需求更加靈活的反應(yīng)，資本市場(chǎng)也就更加重要了，過(guò)去的成功經(jīng)驗(yàn)不見(jiàn)得將來(lái)一定可以成功。我是提出一些疑問(wèn)，并不是辯論啊。

　　下面有請(qǐng)王勝邦局長(zhǎng)。

　　王勝邦：大家下午好！我這幾天睡不好覺(jué)，在梳理這幾年在參與國(guó)際監(jiān)管改革和國(guó)內(nèi)監(jiān)管規(guī)章制度中一些試圖回憶過(guò)去的場(chǎng)景，一直在想金融到底是怎么了？在08年以前全世界欣欣向榮，發(fā)達(dá)國(guó)家年均增長(zhǎng)3%，帶動(dòng)新興經(jīng)濟(jì)體帶動(dòng)我們?cè)鲩L(zhǎng)10%，忽然一個(gè)反轉(zhuǎn)人類重新?lián)Q了一個(gè)天地一樣，后來(lái)我們做了一些反思也看了一些文獻(xiàn)，我自己來(lái)講是過(guò)度金融化，我同意張老師的觀點(diǎn)，金融是服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的，但是什么是實(shí)體經(jīng)濟(jì)、什么是金融，還有待于討論。已有的信息來(lái)看，我們能夠，可以用于衡量金融化的指標(biāo)來(lái)看好像有些過(guò)度金融化了，有幾個(gè)可以來(lái)討論的問(wèn)題。

　　第一金融規(guī)模已經(jīng)數(shù)倍于經(jīng)濟(jì)規(guī)模，并且金融的增速還在以更快的速度在發(fā)展，這是全球的現(xiàn)象，第二金融機(jī)構(gòu)更高的杠桿，用很少的資本支撐更大的資產(chǎn)；第三金融產(chǎn)品更加的復(fù)雜，過(guò)去銀行是傳統(tǒng)，在銀監(jiān)會(huì)內(nèi)部講傳統(tǒng)有什么不好，我們不能回到傳統(tǒng)刀耕火種的時(shí)代，但是并不意味著存貸款就是初級(jí)產(chǎn)品，但是現(xiàn)在更多的產(chǎn)品無(wú)人看得懂，市場(chǎng)參與者也并不完全明白，監(jiān)管者也搞不清楚，甚至更高的決策層離的更加遠(yuǎn)，他們也很難完全理解。在復(fù)雜化的背后衍生出很多的東西。第四是這幾個(gè)因素加在一起使金融變成一個(gè)網(wǎng)絡(luò)，前幾天參加和國(guó)際貨幣基金組織的對(duì)話，過(guò)去講風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，傳統(tǒng)社會(huì)講金融的時(shí)候是散點(diǎn)式，風(fēng)險(xiǎn)是發(fā)散的，后來(lái)有了金融的參與變成了直線，后來(lái)慢慢變成環(huán)狀的。銀行和證券、保險(xiǎn)，現(xiàn)在資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的崛起，這三個(gè)方面緊密的交織在一起，變成復(fù)雜網(wǎng)狀的結(jié)構(gòu)。

　　金融體系的內(nèi)部資產(chǎn)負(fù)債關(guān)系、債權(quán)債務(wù)關(guān)系非常的復(fù)雜，我們叫相互關(guān)聯(lián)性大為增長(zhǎng)，所以出現(xiàn)了“蝴蝶效應(yīng)”出現(xiàn)了次貸這么一個(gè)全球金融市場(chǎng)上幾乎看不到邊的產(chǎn)品，就可以引發(fā)這么大的風(fēng)波。我們看待金融風(fēng)險(xiǎn)，剛才也同意宋老師的觀點(diǎn)，監(jiān)管者應(yīng)該是利潤(rùn)損失分布的，我參與了國(guó)內(nèi)和國(guó)際資本規(guī)則的制定（巴塞爾協(xié)定），我們是基于特定的組合來(lái)看，今天看到的金融風(fēng)險(xiǎn)，兩個(gè)角度，第一是自下而上基于單個(gè)市場(chǎng)、機(jī)構(gòu)的，基于波動(dòng)和流動(dòng)性的角度進(jìn)行考察；另外由于金融體系很復(fù)雜，我們需要另外一個(gè)市場(chǎng)自上而下需要更加宏觀的視角，更關(guān)注實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融體系間的相互聯(lián)系。

　　金融應(yīng)該為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)這話沒(méi)問(wèn)題，但是金融應(yīng)該為什么樣的尸體經(jīng)濟(jì)服務(wù)是個(gè)問(wèn)題，我們是不是提供了信貸就一定對(duì)市場(chǎng)有積極的意義，這也很難說(shuō)，因?yàn)槲C(jī)證明，危機(jī)之前發(fā)達(dá)國(guó)家的金融體系提供了很多錯(cuò)誤信貸，貸款不是支持投資機(jī)會(huì)主義，貸款是用于支撐現(xiàn)有的資產(chǎn)架構(gòu)，這是金融和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系，第二是金融內(nèi)部之間的失衡問(wèn)題，這是國(guó)際上危機(jī)之前看到的文獻(xiàn)，告訴我們的故事，在中國(guó)也真實(shí)的存在著。

　　關(guān)于監(jiān)管改革，我算圈內(nèi)人，我對(duì)什么樣的體制是不持立場(chǎng)的，但是我認(rèn)為像宋老師講的，什么樣的體制、誰(shuí)來(lái)監(jiān)管，其實(shí)誰(shuí)是監(jiān)管者并不重要，而是如何監(jiān)管更為重要。大家也可以去找到，但是如何提高監(jiān)管有效性這是一個(gè)大的問(wèn)題，我上次跟吳老師討論的時(shí)候也講了，這方面我們應(yīng)該投入更多的精力，無(wú)論誰(shuí)去承擔(dān)監(jiān)管的職能，能不能確保第一有明確的監(jiān)管目標(biāo)嗎？第二有一套流程讓你的監(jiān)管目標(biāo)轉(zhuǎn)化為監(jiān)管行動(dòng)嗎？市場(chǎng)或者政府、公眾如何評(píng)價(jià)監(jiān)管者的履職？這些需要更多的安排、更多的機(jī)制。國(guó)際貨幣基金組織2001年國(guó)際資本和貨幣市場(chǎng)部?jī)蓚€(gè)主任（渣打銀行主席和菲舍寫的文章），有效的監(jiān)管應(yīng)該具有干預(yù)性、第二個(gè)特征要敢于懷疑、第三要積極要有前瞻、第三是全面、要有適應(yīng)性，監(jiān)管者要靠你的智慧和經(jīng)驗(yàn)得出結(jié)論，我們的監(jiān)管者這方面面臨的挑戰(zhàn)更大，監(jiān)管改革具體是什么體制，這個(gè)黨中央國(guó)務(wù)院會(huì)做出安排，無(wú)論誰(shuí)干這件事，想維護(hù)中國(guó)金融體系運(yùn)行面臨的挑戰(zhàn)更大，謝謝大家！

　　瞿強(qiáng)：我認(rèn)為過(guò)度金融化，現(xiàn)在金融壓抑有金融反壓抑，搞過(guò)頭了，這是談?wù)摵芏嗟脑掝}。那么為什么會(huì)搞多了呢？是什么原因搞過(guò)頭的呢？這個(gè)問(wèn)題很有意思。

　　金融要支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，但是支持什么樣的實(shí)體經(jīng)濟(jì)，金融系統(tǒng)信號(hào)搞亂了造成大量的泡沫，導(dǎo)致的低效，包括我們神華大國(guó)企業(yè)不缺錢，最近拿330億去銀行理財(cái)，把錢貸給它返過(guò)來(lái)買你的理財(cái)產(chǎn)品，實(shí)際上是實(shí)體經(jīng)濟(jì)本身出了問(wèn)題，現(xiàn)在錢又回來(lái)的，回到銀行體系，銀行體系又要交給資本市場(chǎng)，銀行的錢拿來(lái)以后又是理財(cái)、委外等等，現(xiàn)在銀行資產(chǎn)負(fù)債表越來(lái)越復(fù)雜，信貸只占一半左右，現(xiàn)在是規(guī)模多了，TBTF監(jiān)管上有問(wèn)題，聯(lián)系越來(lái)越多越復(fù)雜了，這是TCTF，這都是麻煩事，從銀行最近幾年資產(chǎn)負(fù)債表可以看出，上午兩位演講說(shuō)到了這個(gè)問(wèn)題，這是最大的金融風(fēng)險(xiǎn)，下午第一個(gè)模塊是風(fēng)險(xiǎn)與監(jiān)管，下面要討論銀行體系和整個(gè)金融體系風(fēng)險(xiǎn)究竟在什么地方？下一步會(huì)如何演變？和實(shí)體經(jīng)濟(jì)間關(guān)聯(lián)是什么？監(jiān)管上應(yīng)該有什么應(yīng)對(duì)？

　　從我的角度來(lái)說(shuō)，中國(guó)金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)一直沒(méi)有釋放掉，從2010年以來(lái)的宏觀杠桿，現(xiàn)在面臨整個(gè)金融風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，高增長(zhǎng)借很多錢現(xiàn)在低增長(zhǎng)還貸，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)在什么地方會(huì)表現(xiàn)出來(lái)，寄希望于股票市場(chǎng)債轉(zhuǎn)股還是通過(guò)債券，債券去年很興奮超常規(guī)的發(fā)展，下面回到表內(nèi)統(tǒng)一監(jiān)管對(duì)銀行業(yè)和未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的演變會(huì)產(chǎn)生什么影響。下面是討論這個(gè)話題。

　　楊娉：關(guān)于如何監(jiān)管我覺(jué)得不光是我自己，包括周行長(zhǎng)也一直在探索，這是在實(shí)踐中不斷探索的過(guò)程沒(méi)有明確的答案，我自己持這么個(gè)觀點(diǎn)，MPA畢竟是一個(gè)新生的事物，金融監(jiān)管和金融機(jī)構(gòu)的反應(yīng)和金融機(jī)構(gòu)的適應(yīng)是不斷相互磨合的過(guò)程，MPA從2016年初至少經(jīng)過(guò)兩次比較大的調(diào)整，最新一次以后表外這塊把它納入到廣義信貸的范圍內(nèi)進(jìn)行統(tǒng)一的管理，納入指標(biāo)的計(jì)算。

　　在磨合過(guò)程中肯定會(huì)有從不適應(yīng)到適應(yīng)的階段，2016年注意到季末的時(shí)候金融機(jī)構(gòu)金融行為就會(huì)有一些明顯的季節(jié)性特征，這個(gè)特征是逐步減弱。

　　債券市場(chǎng)的問(wèn)題，我的感覺(jué)債券市場(chǎng)2016年的繁榮，除了大家對(duì)利率水平的預(yù)期、流動(dòng)性不能很好的進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)在金融體系中有一些資金鏈拉長(zhǎng)的現(xiàn)象以外，還有信用創(chuàng)造機(jī)制已經(jīng)不單純是銀行體系中了，它同時(shí)通過(guò)非銀行體系也產(chǎn)生了一些信用創(chuàng)造的現(xiàn)象，非銀行體系中信用創(chuàng)造，通過(guò)傳統(tǒng)的監(jiān)管手段是不能夠很好的去管理和約束它，在MPA的指標(biāo)中，現(xiàn)在是在逐步的完善，希望對(duì)它有比較好的控制和及時(shí)的反應(yīng)。

　　王勝邦：你講的非常好，應(yīng)該說(shuō)風(fēng)險(xiǎn)是金融永恒的主題，無(wú)論是金融機(jī)構(gòu)還是金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)，我們是應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的，但是風(fēng)險(xiǎn)不可能消失，我們希望風(fēng)險(xiǎn)有序的釋放，今年中央提出要將防范金融風(fēng)險(xiǎn)放在更加突出的位置上，中國(guó)的語(yǔ)境下理解，過(guò)許十幾年中國(guó)金融業(yè)的大發(fā)展，無(wú)論是金融資產(chǎn)的規(guī)模、金融產(chǎn)品的類型、金融體系的復(fù)雜性與十年前相比確實(shí)有非常大的差異，我們要理解，我贊成瞿老師的觀點(diǎn)，第一是從實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門找原因，解決中國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題，舊的金融環(huán)境解決不掉，實(shí)體經(jīng)濟(jì)哪些出了問(wèn)題大家可以再討論，到底是制造業(yè)、房地產(chǎn)，是私營(yíng)部門還是公共部門，這些都可以再去討論，也有很多分析，我們不展開(kāi)了。

　　解決中國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題，使得金融經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)有序釋放要跳出金融看金融，僅僅一行三會(huì)使勁可能會(huì)有一些作用，但是效果不會(huì)特別好。

　　第二、解決金融體系內(nèi)部復(fù)雜性問(wèn)題或者是同質(zhì)化問(wèn)題，這方面也有一些共識(shí)，銀行間資產(chǎn)負(fù)債表比過(guò)去更加的復(fù)雜，我贊成曹鳳岐老師的觀點(diǎn)，復(fù)雜性是現(xiàn)代金融業(yè)的特征之一，都回到傳統(tǒng)的業(yè)態(tài)回不去，因?yàn)楝F(xiàn)在人的需求是不一樣的，需求是會(huì)推動(dòng)供給，所以復(fù)雜肯定是正常的，我們要讓復(fù)雜按照不同的機(jī)構(gòu)概念的設(shè)置應(yīng)該遵循同樣的標(biāo)準(zhǔn)；如果說(shuō)有勇氣，因?yàn)閺?fù)雜太復(fù)雜了，我們可以說(shuō)不！這次危機(jī)以后全球來(lái)看西方人也回到了分離，實(shí)在搞不明白就分開(kāi)，所以就有了英國(guó)的報(bào)告，自營(yíng)業(yè)務(wù)交易型業(yè)務(wù)與傳統(tǒng)的授信業(yè)務(wù)分開(kāi)，或者是太復(fù)雜了就不準(zhǔn)你干了，這需要監(jiān)管者的判斷、需要勇氣也需要一些制度的支撐，監(jiān)管者對(duì)市場(chǎng)提出更深的要求，市場(chǎng)從它的角度會(huì)做出理解，會(huì)用其他的手段來(lái)主張它的權(quán)力，金融風(fēng)險(xiǎn)第一個(gè)觀點(diǎn)非常的復(fù)雜、規(guī)模也比較大，首先是從金融的角度去提出，中央提出三去一降一補(bǔ)是多措并舉，從金融體系角度一行三會(huì)加強(qiáng)合作，制定共性的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，監(jiān)管者要更加作為。謝謝！

　　宋逢明：我覺(jué)得剛才兩位監(jiān)管者說(shuō)的非常到位，沒(méi)有一個(gè)監(jiān)管體系設(shè)計(jì)是被大家都認(rèn)可的，學(xué)術(shù)界最重要是從科學(xué)道理上講，MPA等等的框架設(shè)計(jì)，要基于科學(xué)的原理和科學(xué)的方法論基上，我研究巴塞爾協(xié)議，發(fā)現(xiàn)確實(shí)很多人對(duì)巴黎而協(xié)議不同意見(jiàn)，往往他們并沒(méi)有真正搞明白巴塞爾協(xié)議的意思，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)盡管者加資本監(jiān)管，這是銀行間的共識(shí)，現(xiàn)在巴塞爾有很多毛病，就像MPA行為也有很多毛病，現(xiàn)在技術(shù)也沒(méi)發(fā)展到這個(gè)地步，很多的支撐，我跟海外專家討論過(guò)，你們的分析基本上沒(méi)有沒(méi)用，大家都知道最重要的在次貸危機(jī)當(dāng)中出現(xiàn)的衍生品的風(fēng)險(xiǎn)是金融衍生品市場(chǎng)出了問(wèn)題，CDS市場(chǎng)出了問(wèn)題，現(xiàn)在提出要對(duì)所有要進(jìn)行更嚴(yán)格的監(jiān)管，但是實(shí)際上針對(duì)的并不是CDS，而是針對(duì)傳統(tǒng)的方面。但是至少是提供了一種思路，要朝著這個(gè)方向努力，這將是有希望的探索。

　　我始終認(rèn)為在社會(huì)上包括學(xué)術(shù)界和實(shí)用界，大家過(guò)度夸大了貨幣和金融的作用，剛才說(shuō)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的問(wèn)題，現(xiàn)在都知道尸體經(jīng)濟(jì)首先產(chǎn)能過(guò)剩，信貸資產(chǎn)就要發(fā)生問(wèn)題，更嚴(yán)重的是房地產(chǎn)綁架整體經(jīng)濟(jì)，房?jī)r(jià)飛漲是因?yàn)檠胄蟹潘泿虐l(fā)的太多了，這其實(shí)是不對(duì)的，因?yàn)樵?0年代我去北美訪問(wèn)美聯(lián)儲(chǔ)和加拿大中央銀行的時(shí)候，他們的負(fù)責(zé)人說(shuō)，當(dāng)時(shí)中央銀行唯一政策目標(biāo)是反通貨膨脹，美國(guó)金融危機(jī)也很關(guān)注系統(tǒng)流動(dòng)性，央行要保持金融穩(wěn)定系統(tǒng)流動(dòng)性是很大的。中國(guó)有的時(shí)候流動(dòng)性泛濫、有的時(shí)候流動(dòng)性又很緊缺，我們講貨幣供給是從供給方的指責(zé)而沒(méi)有從需求方指責(zé)，房地產(chǎn)要大量貨幣的時(shí)候央行如果不給流動(dòng)性馬上就會(huì)出現(xiàn)問(wèn)題。

　　實(shí)際上房地產(chǎn)的根本原因，財(cái)政上沒(méi)有責(zé)任都是貨幣和和金融的事情，這并不是很公道，從學(xué)術(shù)研究角度上還是說(shuō)一些公道話，就監(jiān)管論監(jiān)管，就金融論金融解決不了，還是要從更加宏觀的角度上考慮問(wèn)題，我還是覺(jué)得要從基本的道理上搞明白，監(jiān)管的目標(biāo)、監(jiān)管的作用、監(jiān)管的功能，為什么要監(jiān)管、如何才能監(jiān)管好？要從這些基本的道理入手，這是學(xué)界的角度，學(xué)術(shù)界給監(jiān)管部門一些有價(jià)值的思想。

　　瞿強(qiáng)：謝謝。

　　黃達(dá)業(yè)：要組織金融監(jiān)管論壇不容易，我們是不是在一個(gè)政策跟理論和事務(wù)三個(gè)搭配在一起會(huì)比較的精彩，如果今天只就金融監(jiān)管如何達(dá)成有效性，如何提高效率性，監(jiān)管是不是不足，監(jiān)管資源如何配置，這些牽扯到整個(gè)銀行界和民眾的福祉，現(xiàn)在還沒(méi)有多少銀行倒閉掉，臺(tái)灣20年前開(kāi)放了銀行，開(kāi)放的有一半已經(jīng)不見(jiàn)了，這個(gè)事實(shí)說(shuō)明監(jiān)管達(dá)到淘汰不好、保存好的目標(biāo)，但是監(jiān)管的效率從這些倒閉的銀行，在監(jiān)管的時(shí)候、為什么監(jiān)管之前造成了這么龐大的損失，有的壞的銀行是監(jiān)管不足，為什么讓它變成壞的銀行，好的銀行反而是過(guò)度監(jiān)督，這是資源配置有問(wèn)題，被監(jiān)管者和監(jiān)管者之間要有個(gè)平衡。

　　我們?cè)谧娜巳绻性谡块T工作過(guò)有兩位，有學(xué)界學(xué)者四位，事務(wù)界不容易請(qǐng)來(lái)，因?yàn)槔悟}總是私下講但是不能在公開(kāi)講，兩位監(jiān)管者其實(shí)可以多跟被監(jiān)管者來(lái)交流，監(jiān)管過(guò)度和監(jiān)管不足，監(jiān)管不足是對(duì)不好的金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管不足，對(duì)優(yōu)良者監(jiān)管又是過(guò)度，監(jiān)管的資源效率并不夠，監(jiān)管的目標(biāo)應(yīng)該很明確，讓適者生存，不好要被淘汰，淘汰應(yīng)該是先期淘汰，而不是造成龐大的損失再讓它退場(chǎng)，由納稅人買單。謝謝！

　　我在2010年曹老師一起在談金融監(jiān)管的部分，曹老師的觀點(diǎn)很成熟了，雖然現(xiàn)在也在做研究，還是跟2010年一樣，想法沒(méi)有變，好的制度還是覺(jué)得好，金融機(jī)構(gòu)兩者是對(duì)稱的，兩個(gè)部級(jí)單位，我們臺(tái)灣也之前考慮過(guò)提升級(jí)別，整合央行和金融監(jiān)督管理委員會(huì)的機(jī)構(gòu)，探討這個(gè)議題的時(shí)候，論壇中個(gè)人覺(jué)得應(yīng)該大家集中在一個(gè)主題中，各不同的角度進(jìn)行切磋，如果說(shuō)能夠各界的共識(shí)能夠凝聚起來(lái)，拿出議題給政府修改參考，這樣論壇社會(huì)貢獻(xiàn)也會(huì)比較大。

　　七年前我們期待著大陸應(yīng)該很快就提出中國(guó)版的金融監(jiān)督管理再造方案，現(xiàn)在2017年了還是在說(shuō)央行獨(dú)大還是央行和金融機(jī)構(gòu)共同監(jiān)管，說(shuō)明學(xué)界、政府和事務(wù)界的交流不是很充足，學(xué)界和業(yè)界和政府溝通不足，今天當(dāng)教授未來(lái)可以當(dāng)董事長(zhǎng)也可以當(dāng)政府官員，這樣不斷的循環(huán)，這樣對(duì)問(wèn)題的看法會(huì)更加的深入。金融監(jiān)督管理委員會(huì)的架構(gòu)，曹老師花很大的精力研究，吳老師也是在證券市場(chǎng)下過(guò)工夫，他上次在天津做了政府監(jiān)管的看法交流我個(gè)人也很佩服，如果學(xué)界、政府和業(yè)界能夠不斷的切磋，討論出來(lái)的價(jià)值應(yīng)該對(duì)國(guó)家有所幫助，臺(tái)灣在1999年開(kāi)始到其后五年扶持實(shí)施金融監(jiān)管一元化的結(jié)構(gòu)，現(xiàn)在至少財(cái)政已經(jīng)分離了，和央行是對(duì)等的監(jiān)管單位，表示事務(wù)上、理論上、政策上都形成一個(gè)共識(shí)，所以才能夠訂立出來(lái)。

　　曹鳳岐：黃教授講我也專門去過(guò)臺(tái)灣，也考察過(guò)臺(tái)灣的監(jiān)管系統(tǒng)，原來(lái)臺(tái)灣是財(cái)政部在管，后來(lái)是以央行為主，后來(lái)成立了專門的金融監(jiān)管管理委員會(huì)，現(xiàn)在央行和金融監(jiān)管管理委員會(huì)同時(shí)在發(fā)揮作用。

　　我剛才提的觀點(diǎn)，我也不是光看臺(tái)灣，也是一些其他國(guó)家的情況，中國(guó)現(xiàn)在金融變革非常之復(fù)雜，最復(fù)雜的原因是混業(yè)經(jīng)營(yíng)，現(xiàn)在說(shuō)銀行，銀行下面有基金管理公司、保險(xiǎn)公司、證券公司，它已經(jīng)成為一個(gè)金融控股公司了，誰(shuí)來(lái)管它呢？后來(lái)說(shuō)幾大監(jiān)管部門統(tǒng)一協(xié)調(diào)開(kāi)了個(gè)會(huì)，說(shuō)這個(gè)無(wú)法管了，叫做“誰(shuí)家的孩子誰(shuí)抱”，證監(jiān)會(huì)管、銀行業(yè)務(wù)銀行來(lái)管，關(guān)鍵是互聯(lián)網(wǎng)金融什么都做了，不知道是誰(shuí)家的孩子，你說(shuō)誰(shuí)抱？（笑）除了問(wèn)題誰(shuí)來(lái)管。

　　金融已經(jīng)變得非常復(fù)雜了，必須有一個(gè)界限，誰(shuí)來(lái)管是統(tǒng)一還是分散管，這是我根本的看法。如果誰(shuí)家的孩子誰(shuí)抱，現(xiàn)在根本說(shuō)不清了，現(xiàn)在包括平安保險(xiǎn)，平安保險(xiǎn)總部已經(jīng)不搞保險(xiǎn)了，它底下有保險(xiǎn)公司、平安銀行、平安證券、平安信托，是管總部還是管各個(gè)業(yè)務(wù)呢？是各個(gè)監(jiān)管單位是去管它的證券是證監(jiān)會(huì)，管銀行是銀監(jiān)會(huì)，無(wú)法管了，最后說(shuō)總部來(lái)管了。

　　我的意思在已經(jīng)很復(fù)雜的情況下，我們應(yīng)該建立統(tǒng)一的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)有的時(shí)候說(shuō)不清，到底誰(shuí)來(lái)管，央行絕對(duì)的監(jiān)管職能，對(duì)貨幣、外匯、穩(wěn)定都是央行的責(zé)任，但是央行沒(méi)必要再去具體的管銀行、證券、保險(xiǎn)，也管不過(guò)來(lái)嘛。

　　第二個(gè)意思，雖然混業(yè)經(jīng)營(yíng)了，雖然控股公司了，但是銀行是不是還是銀行？保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)還是保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)？保險(xiǎn)收購(gòu)這個(gè)、那個(gè)公司，你是干什么的呢？保險(xiǎn)公司是干什么的呢？要都收購(gòu)?fù)炅四阋部刂屏松鲜泄?，把銀行已經(jīng)收購(gòu)了，那你是什么機(jī)構(gòu)啊？所以混業(yè)經(jīng)營(yíng)的情況下，保險(xiǎn)就是保險(xiǎn)，主要是保障，銀行主要是中介機(jī)構(gòu)，證券公司主要是證券中介，必須得明確然后才進(jìn)行管理或者改革，現(xiàn)在界限不清，大家都想發(fā)展成一個(gè)控股公司，什么都想干這是不可以的，我的意見(jiàn)監(jiān)管是因?yàn)樽兓y(tǒng)一監(jiān)管，但是有些問(wèn)題上還要分業(yè)經(jīng)營(yíng)，保險(xiǎn)公司不能夠變成銀行和證券。謝謝。

　　瞿強(qiáng)：謝謝幾位的補(bǔ)充發(fā)言，從黃先生聽(tīng)到了一個(gè)事情很有啟發(fā)，態(tài)度辦了銀行機(jī)構(gòu)就倒閉了，這讓我想到一個(gè)問(wèn)題，很多監(jiān)管看上去高大上，但是還是要回到常識(shí)上去，諸位的發(fā)言，金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、監(jiān)管要回到原點(diǎn)，都是回到了常識(shí)，最近各行各業(yè)也在討論，很多問(wèn)題都要回到常識(shí)，所有的人打死人犯法，企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善應(yīng)該可以倒閉，銀行金融機(jī)構(gòu)出了險(xiǎn)也要受到懲罰，看上去很高大上的問(wèn)題最后還是要回到基本的原理沒(méi)有得到落實(shí)，現(xiàn)在金融機(jī)構(gòu)的一些風(fēng)險(xiǎn)要有序釋放，是不是允許一些殺雞給猴看呢？金融機(jī)構(gòu)是不是適當(dāng)允許一些破產(chǎn)倒閉呢？這個(gè)事大了。

　　監(jiān)管的問(wèn)題很復(fù)雜，剛才還說(shuō)過(guò)這并不是簡(jiǎn)單的理論問(wèn)題也沒(méi)有統(tǒng)一模式，是實(shí)踐性很強(qiáng)，背后還有各種各樣制約，短時(shí)間內(nèi)大家討論比較好是回到了原點(diǎn)，時(shí)間也到了，下面進(jìn)入非常大中華的題目資本市場(chǎng)。謝謝諸位！

　　“中國(guó)資本市場(chǎng)未來(lái)趨勢(shì)”

　　主持人：和君咨詢集團(tuán)董事長(zhǎng) 王明夫

　　嘉賓：

　　《融資中國(guó)》雜志總編  方泉

　　華融證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 伍戈

　　中國(guó)政法大學(xué)金融資本研究院院長(zhǎng) 劉紀(jì)鵬

　　英大證券有限責(zé)任公司研究所所長(zhǎng) 李大霄

　　中國(guó)人民大學(xué)金融與證券研究所研究員 李少君

　　華夏基石管理咨詢集團(tuán)合伙人 施煒

　　主持人：大家好，我們的論壇開(kāi)始現(xiàn)在中國(guó)股市達(dá)到了全球第二位的位置，這是總量上，十年后的中國(guó)資本市場(chǎng)，等到中國(guó)資本論壇辦到第31屆的時(shí)候，那時(shí)候中國(guó)資本市場(chǎng)規(guī)模是什么體量?。?/p>

　　十年后中國(guó)資本市場(chǎng)，十幾年后中國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)是怎么樣的呢？從資本市場(chǎng)多層次建設(shè)意義上，主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、新三板，十年后估計(jì)新三板已經(jīng)超過(guò)上交所了，現(xiàn)在說(shuō)這個(gè)觀點(diǎn)有些嘩眾取寵有些偏激，但是十年后回頭看估計(jì)中國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)演變的更快，我們辦到第31屆的時(shí)候中國(guó)資本市場(chǎng)和今天已經(jīng)面目全非了。

　　十年后的市場(chǎng)有個(gè)東西非常重要，中國(guó)資本市場(chǎng)或者是證券業(yè)的拐點(diǎn)，總量結(jié)構(gòu)最終推導(dǎo)出是什么拐點(diǎn)，拐點(diǎn)很重要，中國(guó)資本市場(chǎng)月均六千億交易額，香港2016年平均交易額每天是600億，所以香港證券很難做，去年看臺(tái)灣的報(bào)紙，上面說(shuō)臺(tái)灣當(dāng)代十大慘業(yè)，十年后的中國(guó)資本市場(chǎng)會(huì)怎么樣呢？直接股民的收益、基金的收益、證券公司的生存狀態(tài)，總量上說(shuō)、結(jié)構(gòu)上說(shuō)推導(dǎo)出非常有現(xiàn)實(shí)意義的事情，中國(guó)證券市場(chǎng)和證券業(yè)拐點(diǎn)究竟什么時(shí)候出現(xiàn)，我們的資本市場(chǎng)論壇遲早會(huì)對(duì)這個(gè)拐點(diǎn)進(jìn)行討論。

　　短期今年、明年怎么干，長(zhǎng)期要看十年后中國(guó)資本市場(chǎng)大概會(huì)怎么樣，這是我作為主持人先提出的問(wèn)題。按照順序來(lái)吧。

　　劉紀(jì)鵬：我覺(jué)得中國(guó)的股市國(guó)際國(guó)內(nèi)形勢(shì)分析我們沒(méi)有理由不好，但是對(duì)中國(guó)股市就是不好，股市為什么就不好呢？這三個(gè)話題是關(guān)鍵，在內(nèi)的原因也悲觀、外在是十九大之前領(lǐng)導(dǎo)是穩(wěn)中求進(jìn)，所以股市個(gè)人覺(jué)得低于2800中央領(lǐng)導(dǎo)也不能同意，咱也不是沒(méi)錢，咱市場(chǎng)也大，速度6.7慢嗎？美國(guó)1.8、歐洲零點(diǎn)幾，日本負(fù)增長(zhǎng)，又有錢又有基礎(chǔ)設(shè)施，哪是供給側(cè)改革，最后還是房地產(chǎn)這些大項(xiàng)目基礎(chǔ)設(shè)計(jì)拉動(dòng)嗎，又回去了。這種背景下，如何看股市回答三個(gè)問(wèn)題是關(guān)鍵，根本制度性問(wèn)題不解決，不把中國(guó)股市內(nèi)在的，比如黑色產(chǎn)業(yè)鏈，舉個(gè)簡(jiǎn)單的道理，市場(chǎng)真的為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)嗎？大家的錢投到哪里去了？這兩年數(shù)字，IPO融資，2015年1470億，2016年過(guò)去的一年也不到1450億，大股東減持，2015年減走了4890億，今年股災(zāi)行情不好，也是減走2900億，這個(gè)錢IPO進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，新增企業(yè)上市，大股東減持真的讓股東個(gè)人拿走了，去年是三倍以上，1400多億對(duì)5000億（2015年），2016年三千對(duì)一千五百億，是兩倍。

　　這個(gè)市場(chǎng)已經(jīng)不是一個(gè)我們企盼的中國(guó)崛起的主戰(zhàn)場(chǎng)，不是在資源的優(yōu)化配置，整個(gè)是社會(huì)存量財(cái)富再分配的市場(chǎng)，大股東可以說(shuō)5.5億買來(lái)幅畫，現(xiàn)在不提減持的理由，吉林永大2011年6月持股75%，今年8月一股不剩，市場(chǎng)減走67.8億，他們給市場(chǎng)做了什么貢獻(xiàn)，五年利潤(rùn)不到八千萬(wàn)，從哪不能變出這點(diǎn)利潤(rùn)來(lái)，這個(gè)市場(chǎng)越減越多，所謂黑色產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)鞘裁?？第一是所謂的定增，定增前年居然是一萬(wàn)五千多億，去年也是一萬(wàn)五千億，分別是IPO融資的七倍、八倍、十倍以上，所以IPO是給了未市場(chǎng)企業(yè)的，大股東的減持是給了上市公司股東個(gè)人拿走了，我們的錢給他們做了分配，定增又是給已上市公司的增發(fā)再融資，定增十個(gè)股東給市場(chǎng)打了10%的折扣，都是找哥們，給你好消息，接著就是高速運(yùn)轉(zhuǎn)，現(xiàn)在十送25%，配合一股給十塊錢，誰(shuí)不參與定增呢？接下來(lái)就是減持，十送30一股變四股，股價(jià)從40到變10塊，減持個(gè)人不行就是大宗交易，一把大宗交易都可以上平臺(tái)，分給各個(gè)私募基金再分散進(jìn)入初期市場(chǎng)。多么險(xiǎn)峻惡劣的環(huán)境，減持之后股民被套住，比比皆是，起來(lái)就減。

　　李大霄我是他們的獨(dú)立董事，我原來(lái)看到今天的大霄就想起昨天的劉紀(jì)鵬，中國(guó)股市內(nèi)在矛盾到了非解決不可的程度，否則的話市場(chǎng)怎么辦呢？

　　李大霄：尊敬的各位老師同學(xué)們，今天的題目是“藍(lán)籌股慢牛力挺中國(guó)股市”。第一個(gè)道理，經(jīng)濟(jì)我認(rèn)為還是L型比較明顯，2016年是6.7，2017年可能是6.5，但是總體上是企穩(wěn)。全球有三大主要市場(chǎng)，第一是德國(guó)，德國(guó)人已經(jīng)改變了零利率的狀態(tài)，這次的債券市場(chǎng)泡沫可以使全球股債券的人、過(guò)度貪婪的人有血淋淋的教訓(xùn)，過(guò)度的追求債券的收益率過(guò)低也是一種貪婪，12.2萬(wàn)億美元負(fù)的收益率將不可能存在，這是人類歷史上最大的泡沫，終于破滅了。

　　美國(guó)人為加息做好了準(zhǔn)備，中國(guó)人已經(jīng)是過(guò)低的收益率情況已經(jīng)改變了，我們?cè)倏纯?017年的預(yù)測(cè)還是相對(duì)比較穩(wěn)的。市場(chǎng)將會(huì)怎么走呢？剛才王明夫說(shuō)的幾個(gè)問(wèn)題，第一個(gè)問(wèn)題，市場(chǎng)將會(huì)市場(chǎng)化、國(guó)際化、法治化、雙相交易和退市，五大市場(chǎng)變化將會(huì)在2017年就開(kāi)始，而中線的情況會(huì)有效的改變整個(gè)的資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)。如果再長(zhǎng)遠(yuǎn)一些來(lái)看，市場(chǎng)將會(huì)在市場(chǎng)化和國(guó)際化、法治化三個(gè)方面會(huì)整個(gè)改變我們的市場(chǎng)估值，從2017年就談短期，2017年怎么樣，第一經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)會(huì)促使上市公司業(yè)績(jī)的好轉(zhuǎn)，會(huì)促使市場(chǎng)藍(lán)籌股走牛，大類資產(chǎn)配置會(huì)藍(lán)籌股的吸引力凸顯，債券市場(chǎng)已經(jīng)泡沫爆破，大宗商品市場(chǎng)漲過(guò)了就剩下藍(lán)籌股低洼地，藍(lán)籌股需求在抬升，投資者的信心，一般投資者要經(jīng)過(guò)一年左右的療傷，2017年就會(huì)入市。

　　吸引力的排序，買什么？順序是這樣的：恒生國(guó)企、上證50、滬深300、中小板、創(chuàng)業(yè)板。我認(rèn)為這些是寶貝，這跟王明夫的觀點(diǎn)截然相反。

　　2017年有十大預(yù)言，時(shí)間關(guān)系不展開(kāi)了。

　　第一養(yǎng)老金要進(jìn)入、第二MSICI踐行漸進(jìn)，第三2017年不會(huì)不會(huì)T+0、第四不會(huì)退出注冊(cè)制、五第四股指期貨2017年開(kāi)始放松、第六2017年將會(huì)實(shí)行嚴(yán)格的退市制度、第七法治之年、第八有進(jìn)行滬港通的研究，第九會(huì)實(shí)施新三板的轉(zhuǎn)板、第十2017年會(huì)出現(xiàn)港股熱。

　　避免五類股票“黑五類”，我們挑出一類，比如垃圾股，有什么風(fēng)險(xiǎn)呢？現(xiàn)在A股市場(chǎng)中位數(shù)是60，這里面是有風(fēng)險(xiǎn)的，風(fēng)險(xiǎn)在哪里呢風(fēng)險(xiǎn)是高估股票是有風(fēng)險(xiǎn)，低谷的股票風(fēng)險(xiǎn)在這里、機(jī)會(huì)在這里，如圖，風(fēng)險(xiǎn)這段、機(jī)會(huì)在這段，市場(chǎng)機(jī)會(huì)還是在這里，也就是說(shuō)要擁抱藍(lán)籌股，原理黑五類重要的邏輯在這里，四大利多對(duì)抗三大利空還是利多多占一點(diǎn)點(diǎn)。

　　買什么？上午討論了過(guò)度金融的問(wèn)題，其實(shí)利潤(rùn)還是在這里。

　　可喜的現(xiàn)象來(lái)看，今年的營(yíng)收已經(jīng)開(kāi)始增長(zhǎng)，利潤(rùn)也開(kāi)始增長(zhǎng)，這個(gè)時(shí)候看好市場(chǎng)重要的邏輯，機(jī)會(huì)在哪里？第一恒生國(guó)企、上證50，非銀行金融地產(chǎn)和消費(fèi)可以尋找出一定的機(jī)會(huì)。

　　王明夫：總體上對(duì)中國(guó)股市持樂(lè)觀的態(tài)度，傾向于建立投資策略往藍(lán)籌方向走，中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)支撐不支撐他的觀點(diǎn)呢？請(qǐng)伍戈先生講講自己的看法。

　　伍戈：謝謝，樹(shù)業(yè)有專攻，我是長(zhǎng)期從事貨幣的，去年剛剛來(lái)到資本市場(chǎng)。剛才曹鳳岐老師說(shuō)了，專業(yè)化分工很強(qiáng)，同樣是做研究的過(guò)程中間，我是主要做宏觀的，剛才劉老師和李老師對(duì)股市關(guān)注會(huì)比較多。我談幾點(diǎn)看法，包括短期和長(zhǎng)期的，首先是長(zhǎng)期的。有個(gè)很有意思的現(xiàn)象，中國(guó)的證監(jiān)會(huì)是對(duì)中國(guó)的股票指數(shù)負(fù)責(zé)任的，前段時(shí)間看的證監(jiān)會(huì)的IPO的發(fā)行速度，事實(shí)上是與股票指數(shù)息息相關(guān)的，股指下挫的時(shí)候，這時(shí)候IPO是停止的，股市稍微穩(wěn)固的時(shí)候IPO又重新啟動(dòng)?？傮w而言，我接觸民營(yíng)企業(yè)家，他們?cè)谥袊?guó)第一信貸融資很困難，為什么不找資本市場(chǎng)直接融資呢？資本市場(chǎng)對(duì)他們來(lái)說(shuō)是一種奢望，是非常有限的估計(jì)。

　　聊聊短期，今年的人氣不旺，今年論壇人氣不王，確實(shí)不是太旺，這反而是個(gè)反向指標(biāo)，當(dāng)一個(gè)東西大家都有些害怕的時(shí)候反而是值得再投資的地方，例子方面屢見(jiàn)不爽。

　　潛在增速是下降的，房地產(chǎn)是要下降的，房地產(chǎn)投資是要下來(lái)的，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是要上去的，房地產(chǎn)過(guò)快下降貨幣是要放松的，利率是不是遍及往這么高走是持懷疑的態(tài)度，債市說(shuō)不定明年并不悲觀，對(duì)于股市而言、對(duì)資本市場(chǎng)而言，從流動(dòng)性情況來(lái)看，這段時(shí)間看到了太多大類資產(chǎn)的輪動(dòng)，過(guò)去一年中，從2016年外匯、螺紋鋼、期貨、債市、外匯、房市不斷的輪動(dòng)，我們和王明夫在討論錢究竟去哪里？外匯也加強(qiáng)了管制，有了資產(chǎn)慌。邊際上企業(yè)盈利是改善的是為股市健康發(fā)展、股民對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生信心很重要的環(huán)節(jié)，這種邊際上利潤(rùn)的改善是非常有限的，現(xiàn)在看到的所謂經(jīng)濟(jì)動(dòng)能的上升，很大程度上是與短期所謂的PPI、鋼鐵、煤炭上漲是有關(guān)的，總體而言結(jié)構(gòu)非常不均衡，國(guó)有的在這一輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中間利潤(rùn)率是飛速的上漲，但是對(duì)民營(yíng)而言受到壓力依然是非常巨大的。

　　全球而言，中國(guó)可能是一個(gè)全球經(jīng)濟(jì)相對(duì)穩(wěn)定的地方，因?yàn)橛惺糯?，歷史上黨的會(huì)議尤其是要十八大、十九大，每一次五年一次重要的會(huì)議中間，經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)而言，很少能夠看到邊際上是下行的，經(jīng)濟(jì)總體動(dòng)能是趨穩(wěn)，房地產(chǎn)是不斷的下降，房地產(chǎn)滯后效應(yīng)會(huì)在未來(lái)兩個(gè)季度有顯著的體現(xiàn)，與此同時(shí)，基建會(huì)不斷的上來(lái)，最近挖掘機(jī)的產(chǎn)量在急劇的上升，似乎大家磨刀霍霍向往基建的方向發(fā)展，中國(guó)經(jīng)濟(jì)問(wèn)題非常大，今天這么大霧霾來(lái)參加論壇。最近煤炭和鋼鐵的產(chǎn)量是急劇的攀升，去產(chǎn)能去的很奇怪，越去產(chǎn)量越來(lái)越多、價(jià)格越來(lái)越高，事實(shí)上真正的去產(chǎn)能的過(guò)程現(xiàn)在看到的是寶塔的尖上，未來(lái)三角形底部的會(huì)非常的漫長(zhǎng)。我的基本理念是，中央這么強(qiáng)調(diào)抑制資產(chǎn)泡沫情況下，各類資產(chǎn)價(jià)格都得當(dāng)心，比較穩(wěn)健基調(diào)下我不期待中國(guó)資本市場(chǎng)一些實(shí)質(zhì)性的意見(jiàn)，但是泡沫的輪動(dòng)是值得期待的。

　　王明夫：宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)總體向好嗎？

　　伍戈：最不好研究的是政府，政府經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮什么作用呢？在我看來(lái)是發(fā)揮殘差價(jià)的作用，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能弱了，比如消費(fèi)、出口弱了，包括房地產(chǎn)投資弱了，政府財(cái)政基建的空間是巨大的，但是帶來(lái)債務(wù)高起，從各種衡量指標(biāo)而言，中國(guó)和G20國(guó)家相比債務(wù)總體而言不算好，但是總體而言比絕大部分的要好，在政府有空間的情況下，我覺(jué)得中國(guó)的經(jīng)濟(jì)不會(huì)出現(xiàn)太大的下挫性的發(fā)展，中國(guó)的債務(wù)率大概是40%（中央和地方政府），赤字率是21%左右，和G20國(guó)家相比是相當(dāng)?shù)姆€(wěn)健，關(guān)鍵是中國(guó)的投資效率是低下的，中西部很多搞基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，如果用一些指標(biāo)來(lái)衡量比如人均中西部老百姓人均占有公路的量或者人均占鐵路的量顯然過(guò)高。

　　我不擔(dān)心宏觀經(jīng)濟(jì)大幅度的下挫，中國(guó)也不可能出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)，政府欠子是銀行的錢，銀行大部分是國(guó)有的，左邊和右邊的口袋怎么有債務(wù)危機(jī)呢？中國(guó)低效率的做法是以其他方式體現(xiàn)，資本流出、匯率貶值、隱性沒(méi)有覺(jué)察到的政府買單式的通貨膨脹來(lái)體現(xiàn)，謝謝！

　　王明夫：在所有的嘉賓中有一位很有攻略的專家，整天在微觀上行走的一位老師，施煒老師，您講講企業(yè)層面上什么形式，能不能支持伍先生的看法？

　　施煒：股市的基礎(chǔ)的確是保本，股市上的企業(yè)板塊一個(gè)大的板塊是國(guó)企，國(guó)企從治理機(jī)制、整體的發(fā)展模式來(lái)看，沒(méi)有什么特別重大的或者根本性的改變，但是國(guó)企有一點(diǎn)有些變化，非常軟約束下的投資膨脹，這兩年去產(chǎn)能、去庫(kù)存情況下受到了抑制，國(guó)企的負(fù)債率不可能再高，已經(jīng)高到了頂點(diǎn)，我是某一個(gè)省最大的國(guó)企的獨(dú)立董事，他們負(fù)債率90%多了，也不大可能有銀行愿意再借錢給他們了，未來(lái)只有靠產(chǎn)業(yè)基金和長(zhǎng)期收購(gòu)兼并的運(yùn)作逐步把負(fù)債率降低下來(lái)，他們的董事會(huì)研究的主要的話題是如何降低負(fù)債率。

　　國(guó)企去杠桿已經(jīng)開(kāi)始了，只要國(guó)企開(kāi)始了去杠桿，它的情況就不會(huì)更加的惡化，也就是說(shuō)，會(huì)慢慢的開(kāi)始好轉(zhuǎn)，這是國(guó)企我的認(rèn)識(shí)。

　　王明夫：在國(guó)企是負(fù)債外在約束造成的，內(nèi)在的動(dòng)力解決了嗎？擴(kuò)張沖動(dòng)？

　　施煒：內(nèi)在動(dòng)力也減輕了，因?yàn)閲?guó)企的企業(yè)家實(shí)際上也是在吸取教訓(xùn)，前幾年過(guò)了好日子有一些基礎(chǔ)，或者是大型的化工，他們過(guò)了好幾年好日子、利潤(rùn)很好，這些利潤(rùn)全部到了產(chǎn)能，全部沉淀為固定資產(chǎn)，現(xiàn)在固定資產(chǎn)設(shè)置很低，總資產(chǎn)回報(bào)率、周轉(zhuǎn)率這樣的財(cái)務(wù)指標(biāo)很差，現(xiàn)在也在痛定思痛，也在懷念過(guò)去好日子為什么不把錢節(jié)約一點(diǎn)，過(guò)冬的余糧多存一些，弄得現(xiàn)在捉襟見(jiàn)肘，他們也是在學(xué)習(xí)嘛，現(xiàn)在也是加強(qiáng)領(lǐng)導(dǎo)，各方面也是約束是在加強(qiáng)的，這是好事，總體去杠桿路上邁出第一步。

　　另一個(gè)板塊是民營(yíng)企業(yè)，很多民營(yíng)企業(yè)包裝上市，通過(guò)一些題材炒作，但是有相當(dāng)一部分的民營(yíng)企業(yè)這幾年轉(zhuǎn)型升級(jí)還是扎扎實(shí)實(shí)在做的，也就是說(shuō)，業(yè)績(jī)是扎扎實(shí)實(shí)在好轉(zhuǎn)，比如中國(guó)的制藥產(chǎn)業(yè)，過(guò)許中國(guó)只要行業(yè)比較的落實(shí)?，F(xiàn)在是在學(xué)習(xí)以色列和印度的仿制藥的企業(yè)，幾乎所見(jiàn)過(guò)優(yōu)秀制藥企業(yè)開(kāi)始在新藥方面投入巨資，這是真投，實(shí)打?qū)嵉耐叮w也回來(lái)不少，制藥企業(yè)面臨著龍頭企業(yè)一方面自身內(nèi)在成長(zhǎng)，新藥在發(fā)展，包括國(guó)際化的驅(qū)動(dòng)，另一方面收購(gòu)兼并，大量小型藥企肯定被購(gòu)并掉，這是轉(zhuǎn)型升級(jí)的圖景已經(jīng)出現(xiàn)了。

　　這兩個(gè)板塊個(gè)人總體上偏樂(lè)觀，選擇民營(yíng)企業(yè)里的轉(zhuǎn)型升級(jí)真正是有成效的，國(guó)企板塊中負(fù)債率不太高的，經(jīng)營(yíng)上又有業(yè)績(jī)的，總體上偏樂(lè)觀的，兩個(gè)不確定因素，可能影響著讓明年對(duì)行情的判斷，一是特朗普現(xiàn)象，他上任以后和中國(guó)真正打一場(chǎng)曠日經(jīng)久級(jí)別很高的貿(mào)易戰(zhàn)的話，對(duì)民營(yíng)企業(yè)影響最大，中國(guó)民營(yíng)企業(yè)差不多外向型比內(nèi)向型的更多一些，嵌入全球產(chǎn)業(yè)鏈的模式和企業(yè)更多，這對(duì)民營(yíng)企業(yè)有非常大的影響，包括制藥行業(yè)，另外一個(gè)不確定性因素是政策因素，包括流動(dòng)性等等，利率的問(wèn)題等等。

　　聽(tīng)?zhēng)孜恢v政策性的因素偏中性，唯一的一個(gè)負(fù)面的可能不確定性變成了中美貿(mào)易的關(guān)系對(duì)企業(yè)的業(yè)績(jī)會(huì)有影響，這是把因素分析一下。

　　特朗普是美國(guó)主義，在商言商，恐怕貿(mào)易戰(zhàn)也打不到哪里去，因?yàn)橹忻乐g經(jīng)濟(jì)的互相嵌入的程度已經(jīng)非常深了，比如蘋果產(chǎn)業(yè)鏈，蘋果產(chǎn)業(yè)鏈80%的環(huán)節(jié)是在中國(guó)完成的，屏幕、玻璃、麥克風(fēng)、耳機(jī)、完全在商言商問(wèn)題也不大，如果不是真正的商這個(gè)事情就不好判斷了，如果不是CEO思維反而會(huì)比較麻煩，這是我的認(rèn)識(shí)。

　　王明夫：你經(jīng)歷這么多上市公司，2016年你的觀感哪些行業(yè)回升的比較好呢？或者轉(zhuǎn)型不錯(cuò)呢？

　　施煒：第一是農(nóng)牧企業(yè)，養(yǎng)豬、溫室等等包括大食品，新希望等等都是在扎扎實(shí)實(shí)轉(zhuǎn)型。第二是制藥、第三類是電子，以深圳為代表的電子、第四類產(chǎn)品是高端裝備也開(kāi)始，四伏器、電機(jī)、機(jī)器人，目前比較差的是新材料比較差，這一輪轉(zhuǎn)型中消費(fèi)品轉(zhuǎn)型比較差，比如服裝轉(zhuǎn)的比較差，服裝行業(yè)被日本的優(yōu)衣庫(kù)等等被市場(chǎng)占領(lǐng)了，民營(yíng)企業(yè)轉(zhuǎn)型比較慢。

　　農(nóng)牧、大視頻、高端裝備、醫(yī)藥和電子，這些都是在扎扎實(shí)實(shí)在轉(zhuǎn)。

　　王明夫：謝謝施煒老師，接下來(lái)有請(qǐng)方泉先生分享一下。

　　方泉：前面幾位都是術(shù)業(yè)有專攻的專家學(xué)者，研究談到了制度問(wèn)題、宏觀經(jīng)濟(jì)問(wèn)題、微觀企業(yè)問(wèn)題和股市趨勢(shì)問(wèn)題，我就是股市的一位炒手，基本上我的生活中三件事，爬山、炒股、看書，我去年有一半時(shí)間是在路上，前年三分之一的時(shí)間在路上，今年準(zhǔn)備用三分之二的時(shí)間在股票的屏幕前。也就是說(shuō)，今年肯定比去年好，不是因?yàn)榕郎脚览哿恕?/p>

　　大家對(duì)股市的中期、短期、長(zhǎng)期趨勢(shì)有個(gè)判斷，我跟你的劃分方法不同，我看短期是三個(gè)月之內(nèi)，看中期是六個(gè)月，看長(zhǎng)期最多一年，我判斷股市的方法跟大家一樣，也曉求教授講過(guò)的，宏觀經(jīng)濟(jì)面、資金面、中國(guó)最重要的政策制度面或者是政治面，他們也有研究，政治周期跟股市的周期也是有關(guān)的，不贅述。

　　剛才幾位發(fā)言已經(jīng)告訴大家，今年的政策面就一個(gè)字“穩(wěn)”，維穩(wěn)，所以在股市和其他很多方面大家有底，也不指望有什么突破。

　　王明夫：劉紀(jì)鵬教授講2800點(diǎn)應(yīng)該是個(gè)底。

　　方泉：我覺(jué)得還高，要抬高，穩(wěn)是穩(wěn)在今年的起點(diǎn)上不能穩(wěn)在去年的低點(diǎn)上。第二個(gè)層面是宏觀經(jīng)濟(jì)面，至少前面幾位發(fā)言宏觀和微觀上將，經(jīng)濟(jì)沒(méi)有給出好的理由，反倒今年特朗普說(shuō)到國(guó)際形勢(shì)面對(duì)不確定性因素，我們不能把握的不確定性因素太多，所以宏觀經(jīng)濟(jì)基本面不指望什么，唯一一個(gè)利好的跟去年不同的，今年的股市其實(shí)就是資金面寬松，資金面寬松直接原因就是去年的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出去杠桿、擠泡沫，首先是擠房地產(chǎn)泡沫，去的房地產(chǎn)杠桿，現(xiàn)在開(kāi)始擠債券市場(chǎng)的杠桿和泡沫，然后銀行的各時(shí)段理財(cái)產(chǎn)品的杠桿和泡沫，股市在這之前已經(jīng)被擠一年多還有什么泡沫?。繌默F(xiàn)在的這種民間流動(dòng)性角度講，錢又出不去了，外匯管制專家也知道這個(gè)情況，擠來(lái)擠去錢在尋找出路背景下，權(quán)益類資產(chǎn)對(duì)這些沒(méi)有出路的尤其是機(jī)構(gòu)資金會(huì)有越來(lái)越多的吸引力，這是我同意的觀點(diǎn)。

　　今年的股市肯定從資金面角度講壞不到哪去，好也好不到哪去，因?yàn)榍皟蓸硬恢С指?，現(xiàn)在我們的上市公司究竟有多少家有投資價(jià)值，值得你長(zhǎng)期持有，三千家上市公司曉求的論壇搞了21年，我們幾千億拓展到幾十萬(wàn)億，但是這21年的指數(shù)基本上20年上浮為零，加上新股的權(quán)重變化，有多少企業(yè)給股民提供了正收益？提供了分紅？在這個(gè)背景下，這么好的總體上會(huì)好一些情況下，今年的局部性行情就是漂亮好狀態(tài)，類似05年低迷狀態(tài)下不得不在市場(chǎng)中參與股票投資的基金、券商，要把他們有效的資金集中到他們認(rèn)可的按他們的估值標(biāo)準(zhǔn)放進(jìn)去的漂亮行情，行業(yè)龍頭藍(lán)籌股將在今年市場(chǎng)中給出一定的溢價(jià)，這些藍(lán)籌股沒(méi)有故事、沒(méi)有想象力，所以是市場(chǎng)的穩(wěn)定器，創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)經(jīng)過(guò)兩年多的起伏，題材炒作今年可能是最七零八落的時(shí)候，APP、互聯(lián)網(wǎng)、新材料基本上是無(wú)人喝彩的，比較確定兩個(gè)主題投資，由于國(guó)際形勢(shì)變化擾動(dòng)因素，軍工股有相對(duì)超過(guò)的空間，疊加這兩類股票可能是獲得漂亮之外超額收益的板塊，當(dāng)然風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)大。

　　綜上所述，這個(gè)市場(chǎng)今年可能是N型，也可能是扁N疊加型，一季度短期我看好，一季度之后中期我不看好，北戴河會(huì)議之后，6月份以后我看不明白，這是我對(duì)市場(chǎng)的看法。

　　在資本市場(chǎng)過(guò)去20幾年的經(jīng)歷中、演變中有一個(gè)重要因素希望大家研究，就是市場(chǎng)中的盈利模式問(wèn)題，因?yàn)槲覀兪琴Y金推動(dòng)型的市場(chǎng)，一定新的增量的市場(chǎng)被動(dòng)資金之外的這部分資金能不能獲得超額的盈利，才能使市場(chǎng)出現(xiàn)整體性的或者激動(dòng)人心的行情，最早的盈利模式1999到2001年無(wú)股不莊，做莊的模式呂梁、唐萬(wàn)新，創(chuàng)造了一種盈利模式，我只做價(jià)值的判斷啊。到2005年低迷市場(chǎng)中形成了下規(guī)模的漂亮50基金和券商形成的抱團(tuán)取暖的模式。去年就是保險(xiǎn)飆購(gòu)模式，民生銀行、金融街是作為優(yōu)質(zhì)的財(cái)富投入也是戰(zhàn)略投資，演變到從紳士變成野蠻人，就要對(duì)上市公司治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行沖擊，演變到最后就是妖精了，野蠻人、紳士和妖精這個(gè)市場(chǎng)，市場(chǎng)博弈度必須需要一種鲇魚(yú)，鲇魚(yú)先也不做是否判斷，而是做價(jià)值判斷，假如說(shuō)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)所代表的背后有大量的產(chǎn)業(yè)資本，產(chǎn)業(yè)資金無(wú)處可以去的情況下進(jìn)入資本市場(chǎng)當(dāng)然不愿意單做散戶一樣被人宰割的小綿羊，中國(guó)資本市場(chǎng)26年，大股東和內(nèi)部人控制的上市公司是強(qiáng)勢(shì)為所欲為這么多年，這些年沖擊了治理結(jié)構(gòu)同時(shí)又形成了超額的盈利模式，這種盈利模式在今天又沒(méi)有了，今年市場(chǎng)我看好，我認(rèn)為形成不了給新增的超額資金的一種新的盈利模式情況下，很難說(shuō)有大的行情。

　　有必要樂(lè)觀的一面，研究最近的PPP的重組，陳發(fā)樹(shù)成了云南白藥并列第一大股東，如果我們的戰(zhàn)略性并購(gòu)，野蠻人最后都可以形成這樣的股民、大股東、投資者雙贏的局面，我覺(jué)得我們的野蠻人、妖精、紳士也好可能給市場(chǎng)帶來(lái)根本的結(jié)構(gòu)性改變的機(jī)會(huì)。謝謝！

　　李少君：中國(guó)證券市場(chǎng)這么多年，大家每天談?wù)摬煌脑掝}，每年說(shuō)不同的市場(chǎng)風(fēng)格和市場(chǎng)走勢(shì)，我一直在想一個(gè)問(wèn)題，整個(gè)市場(chǎng)中什么是不變的？換句話說(shuō)，當(dāng)看中國(guó)資本市場(chǎng)框架的時(shí)候，這個(gè)框架里面哪些是不變的，每年的資本市場(chǎng)都在變化，我們爭(zhēng)取抓住不變的因素來(lái)作為預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)，拋兩個(gè)分支觀點(diǎn)，第一是能夠經(jīng)常聽(tīng)說(shuō)的一句話，資本市場(chǎng)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的晴雨表，但是這里面大家忽視了一個(gè)假設(shè)，上一輪牛市中，從2014年開(kāi)始到2016年，這幾年形成的先上后下的格局，整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的格局和結(jié)構(gòu)并沒(méi)有發(fā)生比較大的變化，市場(chǎng)1849到5178到2638，那么國(guó)民經(jīng)濟(jì)沒(méi)有變化，是什么變了呢？

　　第二個(gè)問(wèn)題，它對(duì)明年的利率會(huì)有展望，覺(jué)得明年的利率可能會(huì)在某一個(gè)時(shí)點(diǎn)有下行的過(guò)程，如果抓住利率一條線解釋倒避型的波動(dòng)，上一輪市場(chǎng)2600點(diǎn)啟動(dòng)，到5178賺的不是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的錢、不是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的錢、賺的是估值的錢，從5178到2638虧的還是估值的錢。如果只看2017年的情況，經(jīng)濟(jì)上大的變化不會(huì)有，要看估值的變化。

　　第二個(gè)小分支估值是如何變動(dòng)的，研究的時(shí)候?qū)W過(guò)很多理論，包括趙老師和瞿強(qiáng)老師都是做模型的專家，整個(gè)模型中，中國(guó)的股票市場(chǎng)收益到底最主要的幾個(gè)因子是什么？我的感受它是實(shí)變的，從2600到5618我們賺的是估值的錢，第一個(gè)變化是第一無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益的下行，十年期國(guó)債收益從4到3出頭的樣子，直到現(xiàn)在A股市場(chǎng)估值中位數(shù)是60倍，這就是整個(gè)從無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益從4到三點(diǎn)多，整個(gè)估值體系有非常大的提升，業(yè)績(jī)有沒(méi)有大幅度的提升，但是對(duì)于整個(gè)股票市場(chǎng)收益的解釋只有非常非常小的一部分，從5178到2638過(guò)程，是什么影響了估值呢？突然發(fā)現(xiàn)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率這個(gè)過(guò)程中還是在總體下行的過(guò)程中，大概從3.5下降到2.8的位置上。為什么之前無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的下行是估值上行的過(guò)程，如果利率還往上走，估值出現(xiàn)跳轉(zhuǎn)，也是風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化，如果這作為來(lái)看市場(chǎng)的未來(lái)發(fā)展變化的框架，我們就要有2017年的因素會(huì)對(duì)整個(gè)市場(chǎng)估值和業(yè)績(jī)產(chǎn)生影響，如果業(yè)績(jī)變化不大，哪些會(huì)對(duì)估值產(chǎn)生影響。

　　施煒博士講的，養(yǎng)豬、制藥的企業(yè)治理的結(jié)果和轉(zhuǎn)型結(jié)果是最好的，市場(chǎng)上相應(yīng)板塊走勢(shì)也不錯(cuò)，如果用這個(gè)收益去看，業(yè)績(jī)是無(wú)法解決這些漲幅的，2017年如果我們來(lái)看，到底是哪些影響影響估值的變化，估值主要的影響因素是實(shí)變。第二個(gè)模式性是能夠看到從傳統(tǒng)的平面里面解釋不了，大家整體對(duì)市場(chǎng)預(yù)期的波動(dòng)性非常大，所帶來(lái)整個(gè)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好波動(dòng)性也很大，再討論一個(gè)問(wèn)題，站在今天我們?nèi)タ唇衲甑氖袌?chǎng)能不能預(yù)測(cè)準(zhǔn)確，如果再把問(wèn)題簡(jiǎn)化一些的話，昨天的后天和今天的明天是不是一回事？結(jié)論是昨天的后天和今天的明天不是一回事，如果不是一回事，今天這個(gè)時(shí)點(diǎn)預(yù)測(cè)整體市場(chǎng)的時(shí)候，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)到年終的時(shí)候所有認(rèn)為影響主要的主因子都變化了，去年12到12月份，我梳理了比較有影響力券商報(bào)告，大家對(duì)今年上半年總體上看比較好，年中感覺(jué)有一些風(fēng)險(xiǎn)，年底感覺(jué)會(huì)起來(lái)，市場(chǎng)一致的預(yù)期往往適合嗎？其實(shí)往往是錯(cuò)的，如果我們把市場(chǎng)預(yù)期作為基準(zhǔn)對(duì)2017年要想賺估值的錢要對(duì)比一些因素做出超預(yù)期的分析，以這些分析作為最終的結(jié)論。

　　大家都在講三去一降一補(bǔ)一有點(diǎn)是去杠桿，2017年貨幣政策看的比較明確，2016年貨幣正定調(diào)是穩(wěn)健的貨幣政策，2017年是中性的貨幣政策，2017年很可能利率波動(dòng)會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)機(jī)會(huì)。第二是特朗普的問(wèn)題、美聯(lián)儲(chǔ)的問(wèn)題兩個(gè)問(wèn)題歸結(jié)一起，如果特朗普實(shí)行積極的財(cái)政政策，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)2017年會(huì)加息三次，很有可能這兩個(gè)觀點(diǎn)，積極財(cái)政政策和美聯(lián)儲(chǔ)2017年加息三次這兩個(gè)觀點(diǎn)會(huì)分別的認(rèn)錯(cuò)，特朗普的積極財(cái)政政策作為邏輯起點(diǎn)，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)會(huì)非常的更加好，美聯(lián)儲(chǔ)加息的動(dòng)力會(huì)更強(qiáng)一些，美國(guó)會(huì)遇到財(cái)政赤字的問(wèn)題，積極的財(cái)政政策未必可以得到充分赤字的支持，如果積極的財(cái)政政策沒(méi)有得到足夠赤字的支持，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)不會(huì)像積極的財(cái)政政策有足夠赤字支持那樣恢復(fù)的好，所以美國(guó)的加息是不是繼續(xù)的延續(xù)，這是第二次美聯(lián)儲(chǔ)的認(rèn)錯(cuò)，對(duì)于整個(gè)2017年匯率體系的變化會(huì)綜合美國(guó)的財(cái)政和貨幣兩個(gè)因素對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生超預(yù)期的變化。

　　2016年最大的特點(diǎn)是尋找特定性，為什么要尋找確定性，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)偏好回落，只有更確定的東西才有更合適的價(jià)格，2017年的角度哪些是最確定的，最確定尋找邊際，如果2016年確定性邊際歸結(jié)在去杠桿、去產(chǎn)能、去庫(kù)存，2017年最大的確定性很有可能是補(bǔ)短板上，如果做一個(gè)簡(jiǎn)單的總結(jié)，我希望將來(lái)在看證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和總量，更多的建立適應(yīng)中國(guó)市場(chǎng)變化的框架來(lái)找，這個(gè)框架中影響主要因素是僅有的兩三個(gè)，這是實(shí)變的基于現(xiàn)在時(shí)點(diǎn)對(duì)2017年做判斷，很有可能一致預(yù)期是錯(cuò)的，幾個(gè)可能方向，第一是貨幣政策邊際的變化，第二是美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期和美聯(lián)儲(chǔ)積極財(cái)政預(yù)期會(huì)出現(xiàn)政策協(xié)調(diào)上的障礙和矛盾，第三是從國(guó)內(nèi)角度來(lái)看，三去一降一補(bǔ)很有可能補(bǔ)短板會(huì)找到更多的邊際，謝謝。

　　王明夫：穩(wěn)健和中性有什么不同呢？

　　李少君：穩(wěn)健的貨幣政策是從邊際上看增量和增速是趨于回落的，上一個(gè)環(huán)節(jié)中楊處長(zhǎng)講了MPA整個(gè)的趨勢(shì)，最大的特點(diǎn)是什么？我控制不住你，這種框架下我會(huì)用MPA框架來(lái)做，去年整體的真實(shí)指標(biāo)是在回落的，名義指標(biāo)是往上走的，這是邊際上更穩(wěn)，中性講的是不是增量上，而是對(duì)于整個(gè)定調(diào)上就是這樣的，穩(wěn)健愿意理解為積極的政策退隱，中性講的是和積極所對(duì)應(yīng)的層次。

　　伍戈：剛才李博士講了很多，中國(guó)的文字確實(shí)比較博大精深，大道至簡(jiǎn)的方式，要么放松、要么收緊、要么不動(dòng)，至少穩(wěn)健和穩(wěn)健中性，多了中性以后預(yù)示著什么，預(yù)示一點(diǎn)和李博士是認(rèn)同的，在現(xiàn)在除關(guān)注一般的物價(jià)指數(shù)，中央這么多次高度強(qiáng)調(diào)抑制資產(chǎn)泡沫簡(jiǎn)單的穩(wěn)健是不夠的，可能預(yù)示著某一種程度上邊際上的收緊，比如看到去年第四季度銀行間利率的抬升，印證了邊際上的收緊，如果中性更多的意思，中性預(yù)示著某一種程度上在某一種領(lǐng)域的趨緊，補(bǔ)充一點(diǎn)，政策有很多目標(biāo)，每個(gè)時(shí)間有每個(gè)時(shí)間的主要矛盾和次要矛盾，政策最大的目標(biāo)是從未變過(guò)的，就是增長(zhǎng)和物價(jià)，短期匯率會(huì)對(duì)短期利率有所影響，短期內(nèi)可以資產(chǎn)泡沫這些因素會(huì)對(duì)整個(gè)貨幣政策利率會(huì)有一些影響，但是大的方面依然是增長(zhǎng)和通脹，一旦增長(zhǎng)和通脹出現(xiàn)趨勢(shì)型下行，很難期待貨幣保持這么強(qiáng)，去年1月份的時(shí)候，當(dāng)時(shí)是匯率的急劇編織和股市的熔斷，當(dāng)時(shí)匯率壓力非常巨大，2016年唯一一次降準(zhǔn)恰好發(fā)生在第二個(gè)月，不應(yīng)該再降準(zhǔn)，因?yàn)楫?dāng)時(shí)壓力巨大，外匯在流出，匯率在急劇的貶值，問(wèn)題是經(jīng)濟(jì)基本面也是急劇的下挫，主要和次要矛盾交織中中央選擇了最主要的矛盾是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，我同意如果要觀測(cè)到無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的變化，確確實(shí)實(shí)基本面是息息相關(guān)的，這個(gè)意義上利率是應(yīng)該內(nèi)生決定而不是央行決定的變化。

　　王明夫：今年的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率總體趨勢(shì)是下降的吧？

　　伍戈：從來(lái)不相信L型，也不相信經(jīng)濟(jì)會(huì)橫著走，上升和下降取決于經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)，有可能一季節(jié)和二季度會(huì)出現(xiàn)冰火兩重天的現(xiàn)象，現(xiàn)在抑制一方面抑制需求，客觀上把供給也抑制住了，銀行信貸融資和直接資本市場(chǎng)融資，幾乎都掐斷了，即控供給又控需求，最后房?jī)r(jià)如何走大家不知道，至少把房地產(chǎn)業(yè)邊際上往下推，現(xiàn)在房地產(chǎn)投資似乎沒(méi)有太大的下滑，原因是因?yàn)榭吹降氖敲褚庵?，如果看到新開(kāi)工和實(shí)際的施工面積而言，這些數(shù)據(jù)已經(jīng)是比較快速的下滑，一季度或者是二季度整個(gè)經(jīng)濟(jì)下行壓力會(huì)明顯的出現(xiàn)，由于去年是6.7，今年年初大家不會(huì)想到財(cái)政積極的發(fā)展，一旦房地產(chǎn)動(dòng)能帶動(dòng)下滑之下，包括貨幣的、財(cái)政的、基礎(chǔ)設(shè)施的依然會(huì)出新一些波動(dòng)性的調(diào)整，去庫(kù)存之后是不是企業(yè)就好了呢？這是很有意思的問(wèn)題，唯一可以比較的歷史時(shí)期是朱熔基時(shí)代，98、99年遇到亞洲金融危機(jī)，同樣是嚴(yán)厲的去庫(kù)存，下崗、失業(yè)等等，當(dāng)時(shí)庫(kù)存確實(shí)得到很多的去化，經(jīng)濟(jì)一直起不來(lái)，真正經(jīng)濟(jì)起來(lái)之后是在2001年、2002年不會(huì)歸于企業(yè)去庫(kù)存，現(xiàn)在企業(yè)好的變化，包括去庫(kù)存邊際上是好的并不是經(jīng)濟(jì)必要而未必是充分調(diào)整，還是需要需求端來(lái)拉動(dòng)。供給和需求是總體上配合的，同樣兩個(gè)企業(yè)，一個(gè)企業(yè)產(chǎn)能壓力很大，另一個(gè)壓力很小，壓力小的肯定更容易起來(lái)。

　　李少君：風(fēng)險(xiǎn)利率從4降低到2.7的時(shí)候，4降低到3是從0到1的變化，市場(chǎng)給的定價(jià)是完全不足的，邊際已經(jīng)非常小了，我們要一定要關(guān)注0到1的變化，不要繼續(xù)關(guān)注1到2變化，2017年是去杠桿頂在上面，2016年央行主要問(wèn)題是防范金融風(fēng)險(xiǎn)，雖然這個(gè)拐點(diǎn)的水平可能還是對(duì)利率是比較高的，但是它給市場(chǎng)所帶來(lái)的影響是從0到1的變化，很多企業(yè)存貨是往下走的，進(jìn)行補(bǔ)庫(kù)的過(guò)程，這個(gè)過(guò)程驅(qū)動(dòng)因素是資產(chǎn)驅(qū)動(dòng)，煤炭?jī)r(jià)格下行突然上行，甚至有的創(chuàng)了歷史因新高，這是0到1的變化，我們還盯著歷史再創(chuàng)新高，是1到2的變化，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行實(shí)現(xiàn)某一個(gè)領(lǐng)域的調(diào)整，我們的制藥領(lǐng)域、農(nóng)牧領(lǐng)域，明年可能也會(huì)有新的領(lǐng)域出來(lái)，出現(xiàn)了從下向上的拐點(diǎn)是從0到1的變化。

　　施煒：剛才講的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)舉一個(gè)作證，巴西落后若干年宏觀形勢(shì)非常差，差的奧運(yùn)會(huì)差點(diǎn)開(kāi)不起了，但是五年來(lái)巴西股票市場(chǎng)全球來(lái)看并不差，巴西一大批股票是有倍增多少倍，巴西是比較好的表現(xiàn)，也就是說(shuō)，某種意義上講，現(xiàn)在有一派投資觀點(diǎn)認(rèn)為，投資與宏觀經(jīng)濟(jì)沒(méi)有太大的關(guān)系，也就是說(shuō)，有本書大家看到過(guò)，從0到1，講硅谷的創(chuàng)業(yè)是一位投資家寫的。風(fēng)險(xiǎn)投資包括天使投資，一般人看來(lái)這是風(fēng)險(xiǎn)無(wú)比大的事情，好像創(chuàng)業(yè)一定是九死一生，創(chuàng)業(yè)不能折騰不九死一生就不是創(chuàng)業(yè)，很多人把創(chuàng)業(yè)搞的很情懷、在路上，唱《從頭再來(lái)》今天看來(lái)是比較的可笑，從0到1給我們新的模式，精益投資創(chuàng)業(yè)者是有可能把投資變成一個(gè)成功的大概率事件，從這樣的理論出發(fā)，實(shí)際上不管是風(fēng)險(xiǎn)投資、VC投資還是二級(jí)市場(chǎng)投資，從我個(gè)人觀點(diǎn)很簡(jiǎn)單，用最簡(jiǎn)單的比喻是找絕對(duì)的美女就是好股票，是不是絕對(duì)的美女，找不到就等待，美女還有兩個(gè)特點(diǎn)，第一不是整容后的美女，不是財(cái)務(wù)包裝和題材的包裝，第二她是良家婦女的美女，走正路的，按照企業(yè)發(fā)展的規(guī)律來(lái)走的。

　　中國(guó)三千個(gè)股票里面，一百到三百個(gè)真正的良家婦女型的美女是存在的，這個(gè)意義上投資是大概率贏的事件。

　　特朗普變量很大，就專門不是跟美國(guó)出口的企業(yè)，看報(bào)表有沒(méi)有美國(guó)出口，大膽說(shuō)國(guó)內(nèi)服裝板塊明年會(huì)出現(xiàn)增長(zhǎng)非常好的企業(yè)，我不能具體講，現(xiàn)在已經(jīng)有的開(kāi)始變了，基本上以美邦服飾事件為標(biāo)準(zhǔn)，現(xiàn)在經(jīng)營(yíng)最好的服裝企業(yè)還沒(méi)有上市。

　　中國(guó)優(yōu)秀的服裝企業(yè)是中高端女裝開(kāi)始，因?yàn)橹袊?guó)的富婆比較多，重要的設(shè)計(jì)師理解中國(guó)的女性，女性時(shí)裝變化的可能，大的產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈角度做快時(shí)尚，目前中國(guó)企業(yè)還不能駕馭全球的供應(yīng)鏈，這么一個(gè)細(xì)分的市場(chǎng)，這么一些富婆做一些裙子幾千塊一條是可以做成的，社群營(yíng)銷做的風(fēng)聲水起，

　　王明夫：我更關(guān)心想引導(dǎo)討論判斷2017年的股市是從貨幣現(xiàn)象上去理解，你更多的是基本上傾向于基本面的分析，你覺(jué)得中國(guó)股市究竟是貨幣現(xiàn)象還是產(chǎn)業(yè)現(xiàn)象？

　　李大霄：第一是宏觀面是基礎(chǔ)，宏觀面是稍長(zhǎng)期的判斷，不是短期的，短期的影響比較多的是供求關(guān)系。從4掉到2.7，我們的市場(chǎng)發(fā)生了5178到2850的轉(zhuǎn)折，是因?yàn)楦軛U的因素，有2.27萬(wàn)億杠桿，一下子收縮不到九千億，所以市場(chǎng)掉下來(lái)了，正因?yàn)檫@里見(jiàn)底我提出嬰兒的判斷，這樣的供求關(guān)系決定了短期的判斷。剛才講的要找良家婦女的美女，就跟我說(shuō)的要做好人、買好果、得好報(bào)是異曲同工的。

　　李大霄：剛才講長(zhǎng)遠(yuǎn)預(yù)測(cè)，到2020年GDP數(shù)額是90萬(wàn)億，現(xiàn)在這個(gè)數(shù)據(jù)就可以粗略的預(yù)測(cè)它的影響，比較理性的狀態(tài)到2020年市值可以去90萬(wàn)億是比較符合現(xiàn)狀的狀態(tài)，現(xiàn)在的水平還有60%的空間。如果談十年以后的市場(chǎng)，十年以后的市場(chǎng)非常有意義，現(xiàn)在的市場(chǎng)前瞻才是價(jià)值、同步是解釋、滯后是回顧，十年以后的市場(chǎng)是跟國(guó)際接軌應(yīng)該可以實(shí)現(xiàn)，第二個(gè)判斷，接軌的意思是資金可以流通，之后股票雙向可以交易了，這種情況買A股和買港股和美股基本上差不多的情況。

　　第二個(gè)判斷，發(fā)行跟雙向交易可以自由化了，發(fā)行的自由化給市場(chǎng)的理性定價(jià)比較好的基石，第三個(gè)判斷，時(shí)整個(gè)不管是剛才王明夫講的新三板是基礎(chǔ)層可以大量的拓展，柜臺(tái)市場(chǎng)開(kāi)始增大，主板市場(chǎng)可以說(shuō)是比較可進(jìn)可退真正的實(shí)施起來(lái)，這樣整個(gè)市場(chǎng)投資的價(jià)值投資、可以做投資的氛圍就形成了，公平了，賣方和買方力度可以均衡起來(lái)的，謝謝！

　　方泉：不想十年以后的事，只想今年，我有一個(gè)基本判斷，反正世界潮流浩浩蕩蕩，順之者昌，逆之者亡，中國(guó)走向市場(chǎng)化、法治化大勢(shì)所趨，中國(guó)的好企業(yè)、好人、肯定會(huì)越來(lái)越多，我們?cè)诤闷髽I(yè)出現(xiàn)多買好企業(yè)，沒(méi)好企業(yè)多做點(diǎn)交易，如何應(yīng)對(duì)現(xiàn)實(shí)的市場(chǎng)，而不是自己跟這里專家前瞻，我覺(jué)得前瞻沒(méi)用，出現(xiàn)什么變量用什么方法應(yīng)對(duì)，結(jié)論是熊市的時(shí)候別人家賠的少，牛市比人家賺的多。

　　王明夫：這里面掙錢的人不多了？

　　方泉：我肯定是正收益多，跌的時(shí)候肯定賠的少，賺的時(shí)候比別人多，總而言之是得益于21年盡管整體上漲為零，市值擴(kuò)大這么多，基本上自己選股的角度來(lái)說(shuō)，首正出奇也選穩(wěn)健性也有主題投資疊加，他們是研究企業(yè)的、研究治理結(jié)構(gòu)，他們給我們鋪路，我們的炒手看報(bào)告，把自己聽(tīng)懂變成自己的行動(dòng)去操作。

　　劉紀(jì)鵬：中國(guó)股市分析基本面來(lái)判斷行情意義不大主要是貨幣想象。

　　方泉：黨中央的核心所決定的。首先是政治面、其次是宏觀經(jīng)濟(jì)基本面，然后是基本面，上市公司基本面，它實(shí)際上個(gè)整體的波動(dòng)關(guān)系并不大，十年前買了格力整體上還是正收益的，萬(wàn)科還是正收益的，這些基本面是在專家給我們提供的借鑒的真實(shí)性基礎(chǔ)上了解，這種投資方法對(duì)于多數(shù)人是做不到的，耐不住寂寞，我們開(kāi)始是確認(rèn)總希望快富的，就是這個(gè)情況。

　　施煒：我不大同意劉教授的觀點(diǎn)，世界上沒(méi)有純粹的理想的市場(chǎng)狀態(tài)，等純粹的市場(chǎng)來(lái)了大家再來(lái)做投資這沒(méi)什么意義，市場(chǎng)是河一樣是動(dòng)態(tài)的往前流動(dòng)，你要參與現(xiàn)在就要參與，不參與可能永遠(yuǎn)也不能成為弄潮兒。

　　第二個(gè)觀點(diǎn)，在投資的時(shí)候也不要輕易把投資人叫什么韭菜，這沒(méi)什么意義，投資這個(gè)事情成功的概率跟其他行業(yè)是一樣的，其他所有的行業(yè)的成功概率其實(shí)也是非常低的，大學(xué)里有那么多的大學(xué)、那么多老師，真正能夠伍戈老師這樣的人也并不多，在大學(xué)老師是青年講師，20多歲碩士和博士畢業(yè)，真正跑到前面去的人也是非常少的，那些企業(yè)家有多少人，人大是高考分非常高的學(xué)校，劉強(qiáng)東只是其中一個(gè)啊，出一個(gè)不錯(cuò)了，下一個(gè)劉強(qiáng)東在什么地方現(xiàn)在也不知道，互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)的領(lǐng)域成功的概率更低，王明夫這樣的同志，平時(shí)企業(yè)中是不容易見(jiàn)到的。成功者是極少數(shù)人，大部分人是失敗者，失敗并不是韭菜。

　　我們的同學(xué)們，如果你真想做這件事，第一要有勇氣，馬克思說(shuō)的站在路口一切怯懦都是無(wú)濟(jì)于事的，第二是變成專業(yè)人士，哪個(gè)角度，技術(shù)派、資金派、微觀派，總而言之要在一個(gè)范式上成為專業(yè)人士，之后你就可能成為那個(gè)極少數(shù)成功的行業(yè)中去了，這個(gè)討論才正能量一些，才有意義。

　　劉紀(jì)鵬：人大的師弟、師妹而老師兄鼓鼓掌掌。

　　施煒：美女如果生了很多孩子也不能找，因?yàn)槭堑谌卟遄?，不道德，這個(gè)美女已經(jīng)變現(xiàn)估值很高了，要用一生的時(shí)間去等待有代價(jià)的美女，要耐得住寂寞，等，總是可以等到的，謝謝各位！

　　王明夫：從嘉賓的發(fā)言中看出，宏觀上施煒老師偏弱，但是微觀上他功力很深。

　　李大霄：王明夫是前輩，我跟你有一個(gè)不一樣的視角，你的觀點(diǎn)思維非常發(fā)散型的，比較的寬廣，但是還有一些問(wèn)題，你要考慮聽(tīng)眾，因?yàn)槁?tīng)眾不一定有王明夫的思維，他講的東西你們得要有水平的人才能跟得上。我經(jīng)常討論一個(gè)問(wèn)題，如何讓普通的聽(tīng)眾能夠聽(tīng)得明白，這是非常重要的。剛才王明夫講的一大堆的運(yùn)作方法，方泉兄講的一大堆炒作的方法，炒手其實(shí)都不適合普通人，所以先要聲明我講的跟你們學(xué)不到的要先進(jìn)行聲明，讓聽(tīng)眾能夠理解，我是要達(dá)到很高的經(jīng)驗(yàn)積累才能聽(tīng)得懂他們的話，聽(tīng)我就不用，隨便就可以了。意思是用最簡(jiǎn)單的方法，余錢投資、價(jià)值投資、理性投資適合一般人，一般人非常不同意把散戶投資人當(dāng)韭菜，他們說(shuō)散戶是韭菜，隔了一茬還有一茬，散戶投資人是中國(guó)股票市場(chǎng)的貢獻(xiàn)者、奉獻(xiàn)者（笑）！他們是最應(yīng)該保護(hù)的，應(yīng)該是這樣理解，所以出臺(tái)的每一項(xiàng)政策都是要優(yōu)先保護(hù)散戶投資人，作為我們的弘揚(yáng)一些投資方法，應(yīng)該是站在散戶投資者接受的水平上講一些方法。

　　王明夫：李大霄他非常的認(rèn)真嚴(yán)謹(jǐn)。每位嘉賓老師一句話做一下最后感言。

　　方泉：今年的股票收益肯定比去年好，但不如前年。

　　伍戈：我覺(jué)得資本論壇不應(yīng)該開(kāi)成一個(gè)股市論壇。

　　李大霄：中國(guó)股市的幼兒底已經(jīng)到來(lái)，三千點(diǎn)是未來(lái)的地平線。

　　李少君：2017年是布局年，想賺價(jià)值的錢要找好股票。

　　施煒：我會(huì)在萬(wàn)家團(tuán)員日，大年三十那一天實(shí)現(xiàn)滿倉(cāng)，謝謝各位！

　　王明夫：嘉賓對(duì)新一年的資本市場(chǎng)股市還是充滿了期待，我的觀點(diǎn)資本市場(chǎng)論壇要加上一節(jié)股市論壇，怎么看2017年的股市，第一是看整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)基本面上的情況，宏觀形勢(shì)決定了上市公司基本面，這個(gè)因素總體上至少不會(huì)出現(xiàn)什么大的風(fēng)險(xiǎn)，不會(huì)大幅度下行，總體上是好的，第二是資金面，我更傾向于認(rèn)為中國(guó)股市在中短期周期是貨幣現(xiàn)象，資金面決定中國(guó)股市漲跌非常重要的因素，資金面主要看兩個(gè)事情，一是看M2，現(xiàn)在M2是152萬(wàn)億，今年年底會(huì)增加多少，反正增速很快，第二是房地產(chǎn)，股市資金面 一定要看房地產(chǎn)。第二個(gè)IPO全面提速，11月份放行79家，12月份幾十家，全面提速IPO對(duì)股市意味著肯定不能簡(jiǎn)單認(rèn)為增加供應(yīng)量股市會(huì)下跌，考慮市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)，還要不能不考慮十九大，十九大今年召開(kāi)，十九大之前的市場(chǎng)應(yīng)該會(huì)不能暴漲和暴跌，考慮這幾個(gè)因素，基本面、資金面、IPO提速、市場(chǎng)動(dòng)態(tài)、十九大，這幾個(gè)因素有綜合的感覺(jué)基本上可以完成2017年的市場(chǎng)判斷。

　　如果2017年你都不完成建倉(cāng)，接下來(lái)就來(lái)不及了，謝謝各位老師！

　　郭慶旺：夜幕即將降臨了，第21屆中國(guó)資本市場(chǎng)論壇即將落下帷幕的時(shí)候，想用一分半的時(shí)間，受本論壇組委會(huì)的委托，代表論壇的主辦方、支持方和胡教授，向各位來(lái)賓表示誠(chéng)摯的謝意，衷心的感謝大家，長(zhǎng)期以來(lái)中國(guó)資本市場(chǎng)論壇的大力支持和厚愛(ài)，本次論壇的主題是中國(guó)金融監(jiān)管改革，監(jiān)管無(wú)疑針對(duì)的是風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管改革肯定是為了更有效的防范風(fēng)險(xiǎn)。

　　的確沒(méi)有規(guī)矩就不成方圓，然而其他各類風(fēng)險(xiǎn)相比，金融風(fēng)險(xiǎn)具有更加紛繁復(fù)雜，金融監(jiān)管難上加難，金融風(fēng)險(xiǎn)的特殊性和復(fù)雜性，至少表現(xiàn)兩大方面，第一是沖擊性和雙重性，金融風(fēng)險(xiǎn)沖擊性非常大，從事金融活動(dòng)的企業(yè)和機(jī)構(gòu)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)一旦過(guò)度，可能就要波及到整個(gè)行業(yè)，整個(gè)行業(yè)的金融風(fēng)險(xiǎn)如果再波動(dòng)可能要導(dǎo)致國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)，這是其他類風(fēng)險(xiǎn)所不具有的。

　　第二金融風(fēng)險(xiǎn)的雙重性，金融風(fēng)險(xiǎn)不僅僅主要來(lái)源于從事金融活動(dòng)的這些主體，比如企業(yè)、機(jī)構(gòu)或者金融產(chǎn)品和服務(wù)的供給者，很可能還來(lái)源于與其他各類不同的對(duì)金融產(chǎn)品和服務(wù)的消費(fèi)者，會(huì)反饋到供給者的風(fēng)險(xiǎn)上加劇整個(gè)金融風(fēng)險(xiǎn)，特別是當(dāng)機(jī)會(huì)來(lái)臨的時(shí)候，金融產(chǎn)品和服務(wù)消費(fèi)者的那種非理性的潮涌式的無(wú)約束的行為可能更加劇了來(lái)自于金融產(chǎn)品和服務(wù)供給者釀成的風(fēng)險(xiǎn)。

　　如果要監(jiān)管我覺(jué)得可能得非常的復(fù)雜，當(dāng)然怎么監(jiān)管？還得回到最基本的七個(gè)問(wèn)題上，七個(gè)W，誰(shuí)來(lái)監(jiān)管、監(jiān)管誰(shuí)、監(jiān)管什么、什么時(shí)候監(jiān)管、哪個(gè)環(huán)節(jié)監(jiān)管、依據(jù)什么監(jiān)管、用什么工具監(jiān)管。各位都是這方面的行家里手，聽(tīng)了今天各位專家一天的研討的時(shí)候，肯定都會(huì)找到了自己那個(gè)部分的答案。

　　讓我們攜手共創(chuàng)中國(guó)資本市場(chǎng)更加美好的明天，最后我代表組委會(huì)、代表胡教授，向各位表示感謝，新年快樂(lè)，愿我們明年第22屆資本市場(chǎng)上再相會(huì)，謝謝各位！